2020年9月4日 星期五

再論潘興廣場

話說呢頭講完PSH,同一晚PSH就出左上半年的給股東的信,入面亦講左好多關於NAV折讓問題以及PSH投資組合的近況。


首先講一講PSH其中一個問題是近30%的NAV折讓。正常情況下的所謂NAV折讓最常出現在控股公司,其中一個例子是Softbank,很多人(包括孫san)會話Softbank計入其阿里巴巴持股,淨資產折讓好大。但Softbank如果套現BABA其實要交稅旳,所以一定程度上要有個折讓,至少個折讓係要計埋呢個稅項。又例如巴郡,如果佢要賣股票套現,大家都知美國人買美股係會有資本增值稅,所以巴郡都要交稅。而PSH本身係一個叫Guernsey (類似Cayman或BVI呢類地方)註冊的公司,係唔需要交稅的,所以本身係無資本增值稅這問題。 但如上一篇所說,PSH有收表現費16%,未來NAV增長的一部份是要分出來,所以一定程度的折讓是應該的,但如此大的折讓係超過左表現費所反映的理論折讓。自己有另外一個解釋,純粹自己亂估。雖然PSH本身唔洗交稅,但如果美國人買PSH就要另外交稅了,而Ackman主要在美國比較有名氣,如果係個市場入面做price setting的trades主要係美國人造成,因為佢地要多交一層稅,所以佢地買的時候一定係要一個更打折的價錢才會去買。事實上,PSH的2019年年報表示他們估計有56%的股東是美國人。PSH成交較細,LSE及Euronext兩邊加埋一日都只係幾球美金成交,同樣係Euronext上市的外賣仔Takeaway.com市值約150億美金,市值比PSH大大約1倍,加埋LSE果邊上市的JET,1日成交接近100球美金。所以股價上比某些人主導左亦唔出奇。

信中亦提到PSH有機會入英國FTSE指數,入到大指數就會有一些指數基金的資金流,或有助收窄NAV折讓,PSH現在的市值是掹車邊,但表現繼續強勁市值再大些就可以入指數。但就在昨日FTSE就宣佈PSH今輪入唔到,只入了候補名單,相信要等下一輪了。


當然有個更簡單的解釋是市場不相信Ackman未來表現,呢度又要講一講點解Ackman係我其中一個最佩服的基金經理。Ackman 2015/16年在Valeant一隻股票奶大鑊,PSH高到低跌左一半,好多客戶都退出,全世界都恥笑Ackman。正常基金經理這種情況都會收山唔做了,睇Paulson就知,但Ackman就係繼續戰鬥,對自己基金公司內部進行重組,重整投資策略,回歸本身較為簡單的投資策略,2019年開始表現開始有起色,現在NAV已重返高位。而且PSH在2Q18至1Q20都因為之前表現不佳自願減管理費,亦都唔係人人肯咁做,顯示Ackman還是一個有團火想做好表現的基金經理。


上次亦提到,PSH對自己投資組合的最大價值是PSH持股都是些優質舊經濟股,跟自己成手都係的科技股非常不同,可以達到平衡組合的作用,同時我亦相信可以有一個令人滿意的長期回報。PSH持股方面,Agilent/Starbucks/Restaurant Brands/Chipotle/Lowe's,都是穩打穩扎的股票。話雖如此,有好多睇落穩打穩扎的股票長遠計都可以好厲害,Chiptole肯定是其中之一,另一些我諗到的例子係Domino's Pizza (DPZ)及Costco (COST),但呢類股票正常係唔會突然諗起佢地,亦無咩人係度推,係需要用時間研究揀出來,唔似互聯網公司一諗就諗到幾間或者好多SaaS股有大量KOL係度推。另外持股Hilton/Howard Hugh都是直接比新冠直接打擊,如果疫苗真係搞得掂隨時夾番上來。仲有2隻是Freddie Mac及Fannie Mae,Ackman有講過是高風險但有可能高回報的公司,我唔識美國按揭市場,但Fannie加Freddie只佔5%。最後一個持股係一個叫Pershing Square Tontine的公司,暫時只有個殼同一堆現金,係用來做所謂SPAC merger讓一間未上市公司快速上市的,PSH仍然在物色目標,Airbnb及Stripe有同PSH接觸過但最後傾唔成,大致原因係Airbnb果邊認為直接IPO比做SPAC merger好,Stripe是Ackman認為公司未夠成熟可以上市。


或者有人會話既然PSH咁透明話曬你聽揸咩點解要比錢人賺?直接抄功課就可以了,在大部份情況的確如此,特別PSH好少會調整組合。但今年3月一戰相信大家都有留意到,PSH用CDS在大跌前對沖了成個組合,NAV計差唔多跌都無跌過,仲係低位用對沖賺到的利潤加倉。在極端市況下有如此操作能力,本身已經對得住個表現費,更不要說現在PSH是折價出售。

3 則留言:

  1. 最理想的投資是一個項目既能令自己財富增值, 同時亦令自己知識上有所增進. 相信潘興廣場帶俾樓主你的除左係回報, 更多的有用、有見地的投資智慧.
    有時間我都會鑽研潘興廣場給股東的信. 現在清左先前定下來要睇的書先^^

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    1. 對,其實除左Ackman外,還有幾個外國基金經理的信都好值得睇,有空再分享

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  2. 多謝分享。成日見到Ackman個名,仲以為佢既基金係散戶接觸唔到既,原來就係CEF咁簡單

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