2018年3月30日 星期五

2018年3月個人組合小結

3月回報-3.4%,跑輸大市,標指-2.7%,主要是重倉科技股拖累,多隻科技股都成重災區。年初至今回報+2.4%。

3月表現最差的是Facebook,FB一直都不是重倉股,倉位遠比Microsoft、Alphabet等低,因為一直都覺得商業模式有明顯弱點,但看見其Instagram非常成功,忍不住想持有一點,結果真是Whatever can go wrong will go wrong。但倉位不大,暫時亦不打算清倉。另外表現差的是Softbank,跌了10%,而日圓沒有太大變動。而受貿易戰影響,本來作為防守股的萬洲國際亦重創。


表現最好的是Micron,但月初一度大升至60元樓上,我也認為升勢太急,沽出一部份。另外,幸好有些防守力強的股票如維他奶、領展等支持。Nike月中表現也算不錯,但低於自己預期。業績電話會中,CEO的指引是下季北美洲可以重拾增長,而React推出時的反應非常好,CEO提到React是一款運動與潮流並重的產品。這跟我本來預估的情況非常接近,由於Nike上季北美洲還是下跌的,市場對下季是否真的可以重拾增長依然存疑,所以我打算繼續持有。

3月市況比2月更波動,市場在貿易戰打與不打中間大幅波動,而Facebook事件及Uber自動駕駛汽車撞死人亦帶領一眾科技股向下。在如此大幅上落的市況,走去炒宏觀 news flow的話應該輸了很多次。組合中受貿易戰直接影響的股票不多,最受傷就是萬洲,但始終倉位不大,所以策略上都沒有很大變動。3月是淨賣出,加上每月有薪金而且一些家庭財務安排,會有現金進來股票組合,因此總體是現金水平提高了不少,變相是減倉了。


另一方面是把一些信心不大的股票賣出,集中在一些自己有信心、確定性相對較高的股票。市況差所有股票都要捱,而且對心力的要求更高,賣掉信心不大又一樣要捱的股票集中心力在精兵上,對操作上亦較容易。基本上買入一隻股票時我都會想想我這隻股票有多大成份是搏alpha,有多大成份是買beta。如果買時已知是beta成份重的,很自然在市況不明時成開刀對象。

話雖如此,心中有數隻科技股一直想建倉但苦無機會,如果調整繼續那可能會慢慢建倉。


組合十大持股

                               比重         
騰訊                        9.9%
Visa+Mastercard    6.5% (我並沒有特別區分V跟MA,都視為同一個global digital payment的主題)
Amazon                  5.5%        
Microsoft                 5.1%
Alphabet                 4.4% 
Nvidia                     4.4%              
Alibaba                   4.0%           
Softbank                 3.6%
閱文                        3.5%

組合持有27隻股票
另持有現金9%,這現金水平不是我整副身家的現金,是扣除了一部份雷打不動的備用現金後的現金水平。另外如果該月份沒有任何交易,現金水平是會上升的,因為每月都有工資收入供我投入到股票組合中。

月中把Intel及渣打清倉,渣打本身是預期業績及派息有驚喜,實際上業績是不錯但股價不升反跌,而且建倉時另一方面是貪其beta,在這市況唯有極速清倉。Intel股價其實月內非常硬淨,但本身不是有很大信心的股票,見有好價也把利潤鎖定算了。組合中還有2、3隻股票當初是買beta成份較重,市況繼續不明朗的話會繼續開刀。
另外把注碼再少量集中在主力上,Amazon, Microsoft, Alphabet, Visa。亦小注買入京東及閱文。

2018年3月27日 星期二

貿易戰 - 中國向美國採購更多半導體?

最近中美貿易戰貌似開打,看起來還是擺姿勢多。其中中國提議向美國採購更多半導體,到底對亞洲公司有多大影響呢?

韓國來說,兩大半導體公司三星跟SK海力士近力都是做記憶體,全球供應本身極度有限,中國想向Micron同Western Digital要多點貨都無。再講,印象中Micron只有3個fab在美國,大多數的fab在台灣、新加坡、日本。

台灣來說,個人組合有持有台積電ADR (TSM US),台積電佔了晶圓代工市場近6成市場份額,技術與規模都走在最尖端,連三星都被遠遠拋離。技術上Intel是能跟台積電一比,但Intel根本不會做代工業務。Global Foundries亦未有能力拿台積電的市場份額。全球巨頭如Apple跟Nvidia都是all-in台積電,你估他們不想分散供應嗎? 但2,3年前Apple分了一部份iPhone的Bionic晶片給三星做,發現三星做出來的晶片跟台積電有一定差距,還是全數給回台積電做。巨頭選台積電是因為沒有選擇,中國大客戶想把訂單轉移給美國公司也不容易。當然,台灣有很多其他公司,例如聯發科,聯電(UMC)等,技術上沒有三星,台積電等的領導地位,自然會受害。特別是聯發科這類fabless公司,行業門檻遠不及晶圓代工。

但我認為這都是擺姿態的動作,美國最後會不會接受也是問題,因為這似乎是中國想曲線影響美韓台關係。但透過半導體減貿易逆差這條路行不通,遲早會找另外一些行業開刀。

2018年3月23日 星期五

業績簡評 - 閱文/舜宇光學 2017年全年業績

本週比較感興趣的是閱文上市後的首份業績,以及舜宇光學。

閱文的業績比較令人失望,雖然全年盈利大增14倍,但其實估值仍然不低。

令人失望的原因有二:
1. 下半年版權營運收入2.1億,按年上升52%,不算高,很多人覺得這業務應該要有年均60%的增速。
2. 下半年的月活躍用戶及付費用戶跟上半年比竟然持平。在線閱讀的業績增長是來自每用戶付費增加推動。

活躍用戶持平這個令我有點驚奇,管理層在業績電話會議的解釋亦未夠清楚。有關月活用戶方面,管理層解釋是騰訊平台方面的渠道數目沒有增加 (我想應該是流量入口數量的意思),所以月活持平。但我初期的判斷是如果整個市場是在做大的話,即使流量入口數量維持,用戶也會上升。管理層表明會在今年增加騰訊平台上的渠道,以及增加在手機預先安裝應用程式去增加用戶。在快速發展的中國互聯網行業,很難想像會月活持平這回事,在美國上市的中概股大多數每季都能有用戶增長,沒有增長的話市場很容易就把股價拋低兩成。

上月投資組合購入了一點閱文,我對中國的內容及娛樂市場很有信心。最近很多內容平台包括愛奇藝、Bilibili (哔哩哔哩)、虎牙直播等都準備在美國上市。我認為在內容消費這方面中國還是在很早期階段,空間廣闊。當初買閱文是認為其商業模式很好,就是吸引作家在平台創作,並分成所得收益,是一種很容易做成網絡效應的模式。這種生意現金流極強卻不用很多的預先投資,絕大部份內容都是分成。而且閱文背靠騰訊,一步步提升在網上文學市場的市佔率應該不難。現在看短期市盈率好像很貴,但其實付費方面增長空間很大,2017年每位付費用戶平均每月只付22.3人民幣,還是有空間去提升。而且閱文市場地位非常穩固。長遠來看我還是有信心,但這次業績令人失望後短期確是沒有催化劑。

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舜宇光學方面,我一直對基本面並不擔心。看見三星S9+推出時就已覺得市場對智能手機嘗試降低零件成本(de-spec)過於憂慮。三星的S9+誠然對比S8+提升不算很多,但官方價亦只比S8+高出了一點點,基本上毛利率是比S8+低的。為何三星明知加價空間有限,毛利率會下跌也要照做? 因為手機市場競爭激烈,當你有個別公司不計成本競爭,零件上的升級就很難停止。而且S9以至華為P20都以鏡頭作為賣點,可見拍攝功能依然是廠商最看重的。

再說,一部手機最貴是甚麼? OLED屏: 一塊要70至80美元。機殼: 前後玻璃加上金屬中框 iPhone X用的要40多美元。相對上,手機鏡頭的鏡片一塊可能只要2-3美元,雙鏡頭就兩塊鏡片,只佔整部手機的材料成本很小,de-spec鏡片節省得多少? 2.5美元鏡片de-spec到1.5美元? 要省錢不如激進點把OLED屏換回LCD乾手淨腳。

說回舜宇,業績沒甚麼好說的,管理層對2018年的增長還是樂觀。
比較有趣是公司提及他們的汽車鏡頭模組剛拿到一家tier 1的汽車系統公司的認証。汽車鏡頭模組是一個新產品,而舜宇本身是最大的車用鏡片生產商,在車用鏡片上老早已供應給所有tier1的汽車系統公司。一聽就覺得舜宇在鏡頭模組有很多機會。公司又一次證明可以切入新產品,市場繼續願意給超高估值 (硬件股來說算超高)。

2018年3月17日 星期六

初試Asics

早前買了一對Asics的Gel Quantum 360 Knit,我不是跑步愛好者,但對運動鞋所用的科技特別感興趣。一直覺得Asics的Gel中底很有趣,但大部份鞋款的款式不太對我胃口,一直沒機會嘗試,剛好看到這款外型還可以,就買了來試試。

穿了大約數星期的感覺是全掌外圍一圈的Gel緩震能力極強,而且有不錯的回彈力,比我以前的Nike Air Max 360甚至Adidas Ultra Boost還舒服。但我同時有一對鞋面一塊布過的Nike Free Flyknit,穿過這類一塊布過的knitted shoes,真的覺得普通運動鞋不夠舒適貼服 。

Asics (7936.JP)這3年都算多災多難,股價由2015年最高JPY3800跌到現在約JPY2000,跌走了接近一半市值。上月還提早投降,把2020年的銷售目標JPY7500億斬至5000億,營運利潤率目標從10%調至7%。而且在Asics最專業的馬拉松跑鞋,最近也被Nike的Zoom Vaporfly奪去不少眼球。連日本都有報道,在大學生馬拉松比賽中,連有Asics贊助的隊伍都在跑鞋上選擇了Nike Zoom Vaporfly,而該鞋款也成為最多選手穿的單一鞋款,Asics的壓力不少。

有趣的是另一方面,Adidas的股價是在2015年見底的,現在的股價比2015年初升了2倍。很多人認為Adidas的成功是他食正了所謂Athleisure的潮流,成功結合運動跟潮流,成為這波的大贏家。但為何是Adidas? 我跟一些朋友甚至投資界的專業人士討論,不少人認定Adidas純粹marketing做得好。無可否認Adidas在重塑品牌形象以及過去3年鞋款設計非常成功,但一句marketing做得好而且有明星著就可以取得如此大範圍的成功,真是當現今消費者傻仔? 我的hypothesis嘗試從科技的應用上去理解。


圖片來源: Google Finance

2013年Adidas推出了一款名為Energy Boost的產品,並在2015年推出現在極流行的Ultra Boost。Boost就是那款外形很像發泡膠粒的中底科技,很多人都讚穿上腳軟林林很舒服,但我不認為這足夠讓Adidas大爆發,況且有不少人吐糟穿Boost跑久了其實並不舒服。無可否認Boost從實用性上有一定競爭力,但難道Nike的Air Max,Asics的Gel在功能上會差那麼遠嗎? 我認為Boost的關鍵是這科技在外形上的scalability就遠勝其他科技。基本上Boost中底遠看就只是一塊白膠底,平平無奇但卻任何style都適用。從前的Adidas Originals系列的中底全都是沒甚麼功能可言的硬膠底,Boost的出現令到這個以"潮"為本的產品線可以大規模換上在功能上有一定競爭力的Boost,穿上去又型又舒服,食正athleisure的潮流。Adidas有另一種中底科技叫Bounce,基本都是同一道理。另外,knitted shoes的出現令鞋面款色更多變,更好配合Adidas本身就較強的設計能力。是有了這些科技的基礎,才能在甚麼marketing、Kanye West等做文章。何況Adidas的成功並不限於Yeezy,NMD等潮物,而是一個大範圍的成功。

其他品牌容易做到嗎? Nike的皇牌Air Max,為了要突顯那是一對Air Max,注定做出來的鞋是鞋底一大舊充滿科技感的氣墊,在外形上的可塑性遠不及Boost。Asics的Gel都是一樣,基本都會看到一大舊啫喱膠外露,不是人人受落。更不用提Asics跟很多日本公司一樣,迷戀自己的技術卻不抬頭看市場需求,很遲才真的推出一些在外形上稍具競爭力的鞋款。Nike有另一個科技叫Lunarlon,都是foam類的中底,理應能跟Boost有一個競爭,可惜很多人批評Lunarlon非常不耐用。

上月個人組合買入了一些Nike,其中一個原因是認為北美洲整個行業有見底跡象,另外是Nike新出的Epic React Flyknit,初步大家的評價相當不錯。我認為React的可塑性也很大,有機會能成為跟Boost一樣那麼scalable的平台。個人組合持倉極度向科技股傾斜,放入一些有一定信心的消費股也不失為一個好的分散化策略。

2018年3月9日 星期五

AI投資 - 人類投資者如何生存

本週在外地參加一些會議,其中一個環節有四位研究用人工智能 (AI) 投資的專家分享他們對利用AI投資的看法,四位專家中有大學教授,亦有高頻交易的研究員。他們的一些看法十分有趣,在此分享一下以及討論一下人類投資者如何避免 (或減慢) 被AI交易取代。

AI擅長pattern recognition,在一堆看似雜亂的數據中找出規律,在極短期的交易,AI有莫大優勢。一早有很多基金用程式去識別技術分析信號做交易,只是現在AI跟一般程式交易不同,AI能自我調整及優化,最基本的程式交易則只是人類一早set好不同的公式然後由電腦進行執行而已。(一些人卻把普通程式交易說成是人工智能,實在誤導。)

而在場專家都認同,AI在較長線的投資近乎無用。因為AI是用數據訓練的,一來長期預測用的數據量不足夠,試想想你有足50年的季度數據也只有200個data points,難以好好訓練AI。而且AI不懂該數據外的東西,在結構性轉變面前毫無辦法。

現在AI投資的方向主要是幫人類看得更細微,尋找常人不易發現的pattern。例如AI可以不停掃描企業的招聘網頁,如果招聘數量大增,有機會是企業在擴張。另外有些方法例如掃描Twitter,或是用衛星圖片數停車場的車輛數目。其中一名專家強調現在的AI只是鸚鵡學舌,他們不懂哪些數據是對市場重要,都是人手告訴他們要看那些數據,他們再去學習及掃描。AI對世界沒有一個真實的理解,因此現階段AI投資只能做短期交易。下一階段可能是訓練AI如何利用不同類型的數據(包括數字、文字、圖片)去歸納出結論,而要令AI真實地理解現實世界可能要多10至20年的時間。

有一個專家提出的看法挺有趣,就是數據擁有者如Twitter,Facebook知道他們的公開數據(就是頁面上的文字)也可這樣供人獲利,未來可能連該種數據也要收費才能供人掃描。我不知道實際操作可以如何,應該如何區分看頁面的是一部機器還是真實用戶?

另外一名專家的觀點亦十分特別,他認為AI無論如何也無法取代頂級的交易員,但可以做第二,第三把交椅。頂級人類交易員專注於他最擅長的十隻八隻股票,AI則可以處理其他過千種股票的分析並分散化投資。
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我認為人類投資者要繼續生存的大方向很明確,一是長期投資,二是投資分析是基於對現實世界例如政治、商業模式的理解,甚至常識來進行。以往很多單純地強調數字(例如ROE大於某值,PE/PB低於某值就是好股)的方法,或是技術分析,會很容易被AI取代。

另外,我認為短線交易員及長線投資者不是直接競爭關係,而是各取所需。只要AI還是集中在短線交易的領域,長線投資者不用過於擔心。

最後,我認同在場一位專家所說,不要過份在意投資用的AI。外面那些科技巨企的AI比投資用的AI先進多了,很多企業將會在AI的普及中得到很多好處,他們才是AI時代的勝利者。
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題外話但也是跟AI有關,個人組合第四大持股Micron (MU.US)自去年十一月Morgan Stanley downgrade了整個亞洲科技版塊後一直落後,過去一週終於重新突破並創新高。我對記憶體還是很有信心,基本上記憶體取決於你信不信這個真的是一個因為AI及數據應用普及而帶來的super cycle,而我是信的。

Micron過去6個月大幅跑贏韓國Samsung Electronics及SK Hynix,當然,朝鮮半島亂局亦一定程度打擊了韓國股市。當初選Micron的主要原因是Micron一直在技術上比Samsung及SK Hynix落後不少,catch up的空間很大。而新的CEO去年7月上任後集中資源拉近跟Samsung的技術差距,初步已見成效。而且Micron負債較高,公司利用這段時間的好景還了一部份債,兩個catalysts均對估值上有幫助。

雖然我對記憶體股還是很有信心,但有一件我十分擔憂的事情如果發生,我會立刻清倉,有機會再作分析。

2018年3月6日 星期二

業績簡評 - 京東 (JD.US) 2017年全年業績

本週比較大的業績有京東第四季度業績,我簡略地分享一下我的看法。

市場是比較失望的,因為利潤率低於預期,而1Q18的預測增長又不是特別強。

4季度收入+39% YoY, 其中京東自營+37%而服務收入+55%。服務收入增速大幅提升揭示京東正慢慢轉型。而轉型的代價是毛利率由去年同期13.7%跌至13%,因為大幅投資倉儲而令折舊增加。京東去年年底已有486個物流中心,總面積達一千萬平方米。

京東四季度業績主要有3個看點
1. 京東核心商城業務的利潤率繼續改善,但新業務如物流需要繼續投入。
這個沒甚麼好說的,他們講了多年做大規模後理應能賺錢,利潤率慢慢改善是應該要做到的。新業務的投入我覺得是需要的,特別是物流乃京東其中一樣重要優勢。
2. GMV增長還是比較慢
京東受阿里巴巴在服飾類的競爭影響,增長還是比較慢。 Q4 GMV增長 33%,看上去還是不錯,但其實是另一個比阿里慢的季度。作為行業老二,增長比老大還慢其實是挺負面。京東在今季度開始會正式有跟唯品會及美麗合作,且看能否重新推動女性用戶以至服飾類重新增長。
3. 服務收入大增
我認為京東是正在利用跟騰訊的合作關係,以及他們強大的物流系統,慢慢轉型去增加服務第三方商家,這其實是接近阿里的路線。

我的簡略看法是上季度京東很聰明地扯了大股東騰訊進來積極的co-invest不同的零售資產,從本來單打獨鬥變成騰訊全力支持自己作為於零售方面跟阿里競爭的第一代理人。而且京東背靠微信強大的流量可幫自己順利轉型。總體來說我認為市場對京東的憂慮 (包括阿里的競爭、核心業務利潤率改善速度有多快等)都well in the price,只要京東繼續展現轉型的動能以及強大的自由現金流繼續增長,我是比較樂觀。
至於京東如何能突破阿里的包圍,我不知道,我知道解決辦法的話一早去了京東求職。但我偏向相信中國線上線下零售業空間廣闊,絕不是一個你贏我輸的零和遊戲,更不是阿里一家就能吞掉的市場。

2018年3月3日 星期六

2018年2月組合小結

組合2月下跌約2.4%,勉強跑贏道指及標指。YTD +6.0%
2月市場極為波動,雖然判斷基本面沒有重大改變,但市場氣氛完全反轉,初步認為市場會維持高波幅上落一段時間。組合大多數股票都隨市場下跌,幸得一些防守性強的股份如維他奶、Intel等支持了部份回報。
而且由於個人工作的原因,組合轉身不易,因此並沒有像很多其他人一樣在跌浪的第一隻腳就大力撈底。不做大動作是避免追漲殺跌反被左一巴右一巴,因此只做了一些少量調整。

今次是第一次寫組合的post,因此解釋一下投資理念。組合以能創造價值的增長為主,於全球尋找具增長潛力而且市場地位穩固的企業並長期持有,重倉股以科技股為主。中段主要為一些受惠於消費習慣改變的消費股,

下段則分散式地投資於不同的穩健類股票例如公用股及REITs。主力以資產配置及選股為回報主要動力,而非市場擇時 (下次將會深入討論我對這3種回報動力的看法)。

組合十大持股
                               比重         
騰訊                      10.6%
Visa+Mastercard    5.4% (我並沒有特別區分V跟MA,都視為同一個global digital payment的主題)
Amazon                  4.9%        
Micron                    4.5% 
Microsoft                4.5%         
Nvidia                     4.4%         
Alphabet                 4.1%         
Alibaba                   3.9%           
Softbank                 3.8%

另持有現金2%,注意這現金水平不是我整副身家的現金,是扣除了一部份雷打不動的備用現金後的現金水平。另外如果該月份沒任何交易,現金水平是會上升的,因為每月都有工資收入供我投入到股票組合中。

月中賣出一半BlackRock,BlackRock從十大持股中剔除。個人還是很喜歡BlackRock的市場地位,縱觀整個資產管理行業沒有任何一間公司擁有BlackRock的影響力及AUM結構。純粹是擔心環球加速收水對asset inflow帶來挺大的影響,因此把倉位從conviction level調低至正常水平。


另外組合亦同時於月中買入閱文及Nike。


由於組合中大部份股票以極長線投資為主,因此大部份時間內月內的交易細節(例如交易日期及價位)均不是討論重點。

突然執起筆來

大家好!

我是一名90後香港仔,中學時期偶然接觸投資,從此愛上,往後讀大學以至工作都跟投資扯上關係

人生開始踏入所謂quarter-life crisis的年紀,有感需要寫下點滴,作為自己曾經思考過、存在過的證明。


Blog的內容會圍繞環球股票投資,期望未來有更多的朋友可以交流。除了交流投資理念及市場動態外,我亦會分享我個人的環球股票倉 (其實主力為美股、港股及A股),並以科技股,消費類及穩健類(如REIT及公用股)股票為主,在一些不熟識但認為還是要配置資本的領域,則以ETFs作為工具。

從前喜歡炒出炒入,現在我的投資理念很簡單: growth at a reasonable price,期望以合理價錢買到優質企業並長期持有。

雖然自命為投資人,近年最喜愛的quote來自Jeff Bezos: I very frequently get the question: ‘What’s going to change in the next 10 years?’ And that is a very interesting question; it’s a very common one. I almost never get the question: ‘What’s not going to change in the next 10 years?’ And I submit to you that that second question is actually the more important of the two ....