2020年年結 (非投資篇)

2020年絕對係過山車般的1年，整體上，as always，係有喜有悲。

悲就一定係全年大部份時間都戴口罩，完全無飛過。疫情依然非常嚴峻，自己所處的行業受疫情影響比較小，因為疫情比自己悲的人大有人在，所以都無咩好呻。另外，疫情後基本上無去過gym，大部份時間WFH，身型暴脹，比疫情前重了5-6kg。自己都有跟一些Youtube影片在家做運動減肥，但可能係氛圍問題，始終不及在gym那麼有效。

喜則有兩方面，一方面是今年在工作上有非常正面的進展，今年好多人都艱難，但自己工作表現獲得非常正面的認可。自己一直都認為自從轉行後事業是一年好過一年，但今年的飛躍是遠超前幾年。自己工作上一直有些焦慮但最近的進展都把自己的焦慮一掃而空，令自己可以更專注於工作。

另一方面當然是投資成績，雖然未到真正年尾埋單計數，但投資回報5-6成，個人資產增長8-9成應該走唔甩，也是一個大進步。同好多師兄翻倍計當然不及，但以自己發展不忘穩健的風格加上組合不是成日睇實的情況下算是可以接受了。以現在的資產值及一個很保守，低風險的投資回報假設，一直在新界跟屋企人住及做廢青唔結婚生仔的話，已經可以財務自由了。今年的破壞性創新的確令我大開眼界，詳細的投資年結會於月結後另開一篇分享。

自己屋企窮，當年明明有成績可以去外國比較好的學校讀書但因為負擔唔起所以留在香港讀大學，所以一直都有個留學夢。5年前計劃去外國讀MBA考了個GMAT，一考就考左個740出來，當時亦有一間英國倫敦商學院收了，但為了轉工入現在的公司放棄無去讀。現在在快速上升軌道上突然辭職去外國讀2年MBA代價極大，學費+生活費都接近2球，仲未計無收入+缺失2年工作經驗+資本減少而失去的投資回報。公司在香港以外的office有一些常春藤/M7名校的MBA，但都無我現在跑得咁快，現在去讀書就變成了本末倒置了。所以GMAT明年個分數到期後應該不會重考，正式同外國留學講byebye。

明年暫時未有咩目標，自己一直都有上堂學韓文，都差不多學了3年半，已經去到一個程度是上堂學到的進步已經很少了，還不如睇劇、新聞、書以及實戰去繼續增進，所以應該不會繼續上堂了。不用上堂就會有空出來的時間，還未諗到做咩，可能會去學日文。

潘興廣場SPAC

 話說最近潮流興SPAC，上次提過的Pershing Square其中一個持股正正係一隻叫Pershing Square Tontine (PSTH) 的SPAC，而PSTH超過50億美金的巿值其實係全球最大的SPAC。自己個人組合亦於這星期買入PSTH。

其實買SPAC都係等運到，等有deal close。Bill Ackman表示PSTH的目標都是一貫高質素、相對成熟優質，PSH會投資的企業。

現時PSTH手握40億(IPO 2億股每股20美金)，IPO時每股有1/3股等值的23美元行使的窩輪，其中果1/3入面的1/3(即1/9)已經扣左出來可供自由買賣，另外2/3則要等到close deal先可行使。但呢d都係一些比較少的枝節。PSTH跟其他SPAC最主要不同是比較公平，好多SPAC有一個條款係一旦close deal，個sponsor可以接近0成本取得該SPAC 20%股權，即所謂founder shares，即係一close deal其他股東即刻被攤薄20%。PSTH則無呢樣野，唔會一開波就無左20%，相對公平。但當然，現在買入價其實都有20%的溢價，2年內無deal做到的話則退番錢，每股退番開頭果20美金，即係都係輸2成。但好難想像以Pershing Square的人脈及名氣，2年都close唔到單滿意的deal。

PSTH的股東都不乏名氣好大的長線基金，例如Seth Klarman的Baupost就揸了PSTH超過8%。

另外比較多人講的SPAC有小小超及Peter Thiel的Bridgetown (BTWNU)，不過小小超在資本巿場的紀錄不多，大家最記得應該係8號仔。SPAC完全講個信字，無咩分析可言，信唔信得過就純粹大家個人判斷。

2020年 11月個人組合小結

                 11月        年初至今      

組合            +10.4%      +49.1%       
SPY US      +10.9%      +13.6%     
盈富            +9.6%         -3.8%        
ACWI US    +11.7%      +10.6%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

11月市場因疫苗消息而大爆升，開頭科技股極弱，但其後巿場消化了疫苗影響後科技股都企穩並一齊上。美股部份，贏最多係舊經濟為主而且組合最重倉的Pershing Square、Tesla及ARKK。臨近月尾CRO板塊一個洗倉，港股的藥明兄弟同康龍都中招。

組合十大長倉持股

                               比重         
Pershing Square     9.4% 

藥明康德/生物          8.8% 

PayPal/Square        6.7%

Microsoft                 6.0%

美團點評                5.9%

ARKK                     5.6%

Scottish Mortgage Trust 5.4%

Smithson                 4.6%

Amazon                  4.5%

MercadoLibre          4.4%

組合持有24股票 

淨倉位 (長-短-現金) 為92%，預多左現金buffer於其他用途。

10月淨賣出，主要原因係籌旗。並無新增股票，基本坐足成個月都無做d咩。Datadog業績繼續算強但都洗了一輪，一路坐住又慢慢浮番上來。事實上11月的板塊輪動極之猛烈，新舊經濟交替快速而波幅亦好大，如果追住個巿來做左一巴右一巴可能性極高。同踢波一樣，唔夠快追唔到個波咁不如等波到算。

個人認為市場永遠是機會及風險並存，風險特別是中美關係會一直持續，但數碼化及低利率是一個超大的tailwind，個人認為自己的組合會震盪中上升，波動性唔會低，所以自己繼續fully invested。

2020年 10月個人組合小結

                10月        年初至今      

組合            +1.1%      +35.0%       
SPY US      -2.4%      +2.5%     
盈富            +2.6%      -12.2%        
ACWI US    -2.2%      -1.0%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

10月市場下跌而且非常波動，科技股特別弱，NASDAQ回調了約2%。組合大部份美股都係輸，其中Fastly雖然係最細的持倉但依然輸得甘，正回報是MELI。港股則正回報貢獻強勁，包括藥明兄弟、美團、騰訊。另外，咁啱要籌旗睇下有無機會買樓上車，咁啱係高位沽左一部份股票減少了月尾果一浪的損傷，買樓準備金會從倉位計算中剔除，除非突然決定唔買樓重投股巿。

組合十大長倉持股

                               比重         
Pershing Square     11.8% 

藥明康德/生物          9.8% 

美團點評                6.5%

Microsoft                 6.2%

PayPal/Square        5.9%

MercadoLibre          5.7%

Takeaway.com/Delivery Hero 5.5%

Scottish Mortgage Trust 5.3%

ARKK                     5.0%

Amazon                  4.2%

組合持有25股票 

淨倉位 (長-短-現金) 為102%，槓杆部份轉回到IB。

9月淨賣出，清倉了一些股票，買入DocuSign，主要清倉原因係籌旗。但買樓都幾煩，要花好多時間研究考察，基本上個月都荒廢左無咩點研究股票，但還好組合本來的初衷就是不用經常睇到實的情況下取得滿意的長線回報。外圍疫情開始大幅反彈，而且疫苗及抗體藥研發遇上好多阻滯，個人組合除左Pershing Square是一籃子舊經濟股外，都是堅守新經濟股。

個人認為市場永遠是機會及風險並存，風險特別是中美關係會一直持續，但數碼化及低利率是一個超大的tailwind，個人認為自己的組合會震盪中上升，波動性唔會低，所以自己繼續fully invested，並用一個細的槓桿繼續落去。

藥明生物近況 (2020年10月)

 上個星期藥明生物大爆升，分享下我所知的公司近況。

藥明生物應是在星期二晚搞左個跟商業夥伴的電話會，內裡有幾個重點。第一係藥明生物有不少新增的關於治療COVID19的藥物的項目，而且仲有好多仍未確認但傾緊的項目，今年新增的項目數是歷史新高。最正面的應該是有一個項目是一個已經在三期臨床測試的COVID19疫苗項目，8月中期業績時公司提到有傾緊的COVID19疫苗項目，現在終於拿到手。藥明生物亦提到公司新的win-the-molecule策略，今年已經有10個項目從外來的CDMO搶回來，據我所知藥明生物一直唔係鬥平，價錢比其他中國本土的CDMO高出一大截，所以搶回來的項目應是看重藥明生物研發及推進項目的能力而不是價錢。10個項目中有6個已經是臨床3期，臨床後期的項目帶來的收入遠高於臨床前，藥明生物直接搶到後期項目可令收入增速更快。最後，公司將下半年及明年收入增速分別上調到40及50%。

個人組合依然有2隻藥明於10大持股，最近雖然要套現準備隨時上車但都無賣過2隻藥明，港股來説2兄弟都是少有在其領域擁有全球頂級競爭力的企業。自己之前寫過幾篇關於藥明的文章，可從"藥明系"這個tag睇番。

買樓出師不利

上次講到話以個人情況來看呢幾個月可能係買樓好時機，週末約左agent睇樓，一睇就見到個比較低水而自己又可接受的單位，agent話業主急住要錢所以低水一點盡快甩身。自己上年都睇過同一棟野，亦一路有跟進下樓價，唔講樓巿未來方向只講相對，覺得果個單位以層樓同座向來講如果無暗病的話係真係低水左一點。

奈何自己成副身家都係股票仲要借左p-loan，所以第一件事係要沽左一部份股票並提早還錢。星期一沽野現金都要今日先settle到，未通知銀行提早還錢就被agent告知該單位已賣。出師不利，唯有繼續等機會。

賣左一部份股票，不能全倉參與，有種莫名的空虛感，剩低個倉依然係個人資產的大部份，但彷彿升跌都無左個感覺。可能我都係比較適合all-in股票。

又講下樓 (2020年10月)

註: 自己對樓市遠沒有blog界其他師兄熟，自己其實對這方面都無咩insight，純粹吹下水，順便留個紀錄。

最近大圍站柏傲莊開賣，引爆全城討論，就咁睇真係幾抵買，自己都有個朋友排左6,7個鐘去抽。自己一年半前講過點解唔想買樓，當中講到自己無自住需求，特別係公司對work-from-home的政策比以前寛鬆，雖然已經重新回office工作，但其實同老細講一聲就可work-from-home。但一次作客朋友家發現住得近其實幾爽，而且搬出來住亦可以邀請朋友作客，其實幾好。

其實一年半前自己財力不夠，未放寛按揭成數前6球以上只能做6成按揭，大部份選擇都只能落在6球樓下，樓上的話付4成首期就直接耗盡手上流動性。當時6球樓下市區唔太舊的好多係開放式，認真無咩appetite去買果類。但呢1年半都有點變化令我覺得可以重新睇樓準備下可能會出現的上車機會。當中當然係放寛按揭成數，10球樓下都可以做8成按揭。另外，多得呢年半新經濟狂潮，其實個人資產差唔多doubled左，當然不及好多師兄今年就doubled甚至tripled，但以自己發展不忘穩健的風格來講，我覺得都叫交到功課。如是者一來一回就令自己可選擇的目標大量增加，加上這2年在公司表現叫做幾好，比起之前無咁擔心失業風險。

現時樓巿睇落幾堅挺，但對比狂印的銀紙、大跌的利率，個人認為係積弱。好多樓盤租金已經倒下，用現時租金睇樓價比以前更貴，但我傾向認為呢個係經濟週期因素，好似企業盈利咁。積弱原因唔洗多講，最近袁國勇話最快下年9月先可以全城接種疫苗，要捱多年咁話。咁積弱的時期當然令我有興趣睇多兩睇，病毒問題終有一日會解決，經濟復甦，租金就開始反彈，其實個邏輯同而家d人rotate去所謂舊經濟股差唔多。

當然有好多原因令我唔想買樓，我覺得而家呢個價錢好多地方幾抵租，可能襯現在租平租番一年，多了解果區及以嘗試以租客角度了解個市場都係一個唔錯的選擇。另外，自己一向都傾向保留高流動性，買樓就算做到9成按，每月供款都對流動性有一定影響。自己從來對樓無信仰，我的信仰更多在business，我比較有興趣係不停創新及創造價值的生意，所以先會all-in股票。最後，Relocate一直都在計劃中，爭在幾時request，疫情下比較難，但過後隨時有呢個可能。好多朋友問relocate有咩優勢呀，人離鄉賤之類，我都唔知有咩優勢，但總覺得人生有d野有機會係應該試下。

2020年 9月個人組合小結

               9月        年初至今      

組合            -4.5%      +33.5%       
SPY US      -3.7%      +5.1%     
盈富            -6.0%      -14.4%        
ACWI US    -3.0%      +1.2%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

9月市場下跌而且非常波動，科技股特別弱，NASDAQ回調了約5.5%。組合大部份都係輸，而且輸得幾平均，無話邊隻特別差。正回報貢獻主要是9月最尾果日爆升的Datadog，以及同NASDAQ無咩相關性的歐洲科技股 - 外賣雙雄。上一篇提到組合要提升外判比例，月內出清了唔少創新型公司改為外判比ARKK，但Datadog同外賣仔依然繼續持有，都是自己比較有信心去坐的股票。

組合十大長倉持股

                               比重         
Pershing Square     15.5% 

Microsoft                 7.4%

藥明康德/生物         7.2% 

美團點評                6.2%

Takeaway.com/Delivery Hero 5.4%

MSCI                      5.0%

Scottish Mortgage Trust 4.4%

MercadoLibre          4.3%

ARKK                     4.3%

Amazon                  4.2%

組合持有28股票 

淨倉位 (長-短-現金) 為105%，槓杆部份是p-loan。

9月淨賣出，清倉了一些信心不大的股票，改買入Smithson及ARKK，另外有一些減持。上篇提到睇股的時間開始越來越少(本來就不多)，組合開始增加外判，往後依然會繼續有個別的選股，例如上面提到的Datadog及外賣，但同一時間會繼續物色優質的ETF/Close end funds去做外判。

個人認為市場永遠是機會及風險並存，風險特別是中美關係會一直持續，但數碼化及低利率是一個超大的tailwind，個人認為自己的組合會震盪中上升，波動性唔會低，所以自己繼續fully invested，並用一個細的槓桿繼續落去。

增加組合外判比例

今個月非常波動，科技股捱打都令投資組合下跌。

隨著上篇文章提到，工作越來越忙，而呢2年太多不同的科技創新: 電動車、SaaS、醫療、金融科技等等，投資組合股票越來越多，自己要全部跟進基本無可能，而自己從來不是抄功課派，唔係話阿邊個KOL (例如Saul) 話買某股就照跟，最多係參考再研究。既然無咁多時間研究咁多個股，所以決定減少個股，增加一些自己有信心的基金的比例。

今個月買入了Smithson Investment Trust (SSON, 倫敦上市)及Ark Innovation (ARKK)

Smithson是一家叫Fundsmith的英國基金公司旗下已發展市場中小型股的投資基金，個人一直十分欣賞Fundsmith，有機會再詳細講Smithson。中小型股一直係會有好多機會的領域，但唔係某個國家生活的話其實好難投資，所以外判這個領域比一個自己有信心的基金。

Ark 不用多介紹, 大家的契媽，自己對一些超高增長，所謂innovation-driven的公司唔係坐得特別穩，特別係無時間深入研究的個股，所以都增加外判比契媽算。

自己的投資組合基本就一條主線: 有增長的公司。增長主要有幾種:

穩定高質量增長: 例如Microsoft、AIA、Nike呢類，唔會好快，但公司非常強大而且穩定。通常係大型股，自己一直以來個股投資的主要維度都係呢類公司。而呢類股票都係敢大注買的公司，無咩外判需要，繼續係自己來。

中小型公司: 公司細自然增長空間大，但風險都大因為唔係個個最後都可以變大。呢類股票要睇得好緊，以前讀書主要就係搞港股的中小型股，回報都唔錯但而家已經無時間心力去做，外判比Smithson係重新配置中小型公司第一步。

創新性增長: 不用多講。自己手上的一些SaaS股係用一個全新的方法去取代現有的流程，也算創新性增長。這個領域自己未來會減少個股，增加外判，主要是SMT及契媽幾隻ETF，但不會完全外判。

以上3個領域不是mutually exclusive，可以有重疊，例如中小型公司有唔少都有創新性增長，大股都可以好創新，中小型股都可以好穩定高質量增長。

或者有人會問既然無時間睇咁多，可以縮少股票數目，加倉現有股票集中度。呢個都係一個方法，自己2,3年前就係咁，投資組合比現在集中。但好快就發現一個瓶頸，一個人能力始終有限，更唔好講自己只係part time，唔係全職，中間好容易會錯失了好多不應錯失的機會。所以我認為用外判方法，特別係上述後2個領域，可以增加組合的多樣性，而不是來來去去都係果幾隻，長期來看可能更好。

轉行5年 (下)

上回提到我有個機會轉去間中型外資公司，果位manager覺得我果陣的人工低得不合理，就大幅加我人工，去到一個同我第一間公司差不多的水平。果刻真的有種雨過天青的感覺，捱左年半2年非常低的收入，終於去番一個還可以的水平，而且係一個自己想做的領域。如今已經在這公司待了3年半，規模稍大的公司亦給了我更多出差見識的機會，收入穩步上升。上回提到自己在這行學到的知識對投資都有幫助，事實上亦是因為接觸到一些知識才2017年敢買科網股，否則自己應該仲玩緊2822，而且果陣仲係較保守，持有比較多現金。咁當然買2822都會有錢賺，但的確會miss左新經濟呢一浪，個人資產可能少3成甚至更多咁。從財務角度看也好，見識也好，賺到的可能已經比一路留在第一間公司慢慢升上去多了。去年底全公司其中一個表現最好最有話語權的manager比我一個自己管理項目的機會，在全公司(唔止香港區)來說應是最年輕有這種機會的員工。

大家一定以為這是一個live happily ever after的故事呢? 當然不是，上篇已經提到這是一個非常cutthroat，表現唔好好快比人淘汰的行業，上面提到果位將我人工大幅拉番上去的manager，亦是我入公司第一個跟的老闆已經被投閒置散。眼見另外一個表現一般的manager應該好快都會步其後塵，好方面諗，表現唔好的_____(各位自己填充上去)唔被送走，年輕人點上位呢? 但亦都代表我表現唔好都會步佢地後塵，佢地都叫40幾歲人搵左好多年錢先比人投閒置散，我連半場都未過，當然唔可以咁快就被換出場。除了工作競爭好大外，自己出身清貧，都面對一些好常見的經濟問題。例如經濟上都要照顧兩老，佢地雖有一定儲蓄，但都未必可應付到百年歸老，最後都要我包底，一個打三個。但我比好多人幸運的一個地方係我無果種要追求財自的"urge"，做緊自己想做的事就無話每日諗住財自唔撈之類，財自當然好，但我唔急，仍然係一個享受工作的狀態。

所以去年底開始有野自己管後，工作忙左好多，管理個人投資的組合還是有的，但的確係少了。以前放假一定睇美股公司的業績之類，今年有時放假都係做番公司野。自己一直對ETF興趣都非常一般，因為我認為買ETF好難管理風險，個股一隻股票基本面有咩風險我可以好清楚明白。但因為工作開始變忙，所以今年投資組合多了如PSH、SMT這類的基金，這些基金都是由我跟進好耐，而且幾了解其風格的基金經理去管理，減少自己揀股的burden。自己未來都係用這種混合方法，一些自己較熟而且有興趣去自己學的股票會自己來，自己一定係繼續會有一些股票係自己來，因為工作外睇其他公司年報，學其他公司生意模式都會對自己工作有幫助。但另外一部份outsource比一些表現好而我能理解而且認同其投資風格的基金減少自己管唔掂的風險。

再論潘興廣場

話說呢頭講完PSH，同一晚PSH就出左上半年的給股東的信，入面亦講左好多關於NAV折讓問題以及PSH投資組合的近況。

首先講一講PSH其中一個問題是近30%的NAV折讓。正常情況下的所謂NAV折讓最常出現在控股公司，其中一個例子是Softbank，很多人(包括孫san)會話Softbank計入其阿里巴巴持股，淨資產折讓好大。但Softbank如果套現BABA其實要交稅旳，所以一定程度上要有個折讓，至少個折讓係要計埋呢個稅項。又例如巴郡，如果佢要賣股票套現，大家都知美國人買美股係會有資本增值稅，所以巴郡都要交稅。而PSH本身係一個叫Guernsey (類似Cayman或BVI呢類地方)註冊的公司，係唔需要交稅的，所以本身係無資本增值稅這問題。 但如上一篇所說，PSH有收表現費16%，未來NAV增長的一部份是要分出來，所以一定程度的折讓是應該的，但如此大的折讓係超過左表現費所反映的理論折讓。自己有另外一個解釋，純粹自己亂估。雖然PSH本身唔洗交稅，但如果美國人買PSH就要另外交稅了，而Ackman主要在美國比較有名氣，如果係個市場入面做price setting的trades主要係美國人造成，因為佢地要多交一層稅，所以佢地買的時候一定係要一個更打折的價錢才會去買。事實上，PSH的2019年年報表示他們估計有56%的股東是美國人。PSH成交較細，LSE及Euronext兩邊加埋一日都只係幾球美金成交，同樣係Euronext上市的外賣仔Takeaway.com市值約150億美金，市值比PSH大大約1倍，加埋LSE果邊上市的JET，1日成交接近100球美金。所以股價上比某些人主導左亦唔出奇。

信中亦提到PSH有機會入英國FTSE指數，入到大指數就會有一些指數基金的資金流，或有助收窄NAV折讓，PSH現在的市值是掹車邊，但表現繼續強勁市值再大些就可以入指數。但就在昨日FTSE就宣佈PSH今輪入唔到，只入了候補名單，相信要等下一輪了。

當然有個更簡單的解釋是市場不相信Ackman未來表現，呢度又要講一講點解Ackman係我其中一個最佩服的基金經理。Ackman 2015/16年在Valeant一隻股票奶大鑊，PSH高到低跌左一半，好多客戶都退出，全世界都恥笑Ackman。正常基金經理這種情況都會收山唔做了，睇Paulson就知，但Ackman就係繼續戰鬥，對自己基金公司內部進行重組，重整投資策略，回歸本身較為簡單的投資策略，2019年開始表現開始有起色，現在NAV已重返高位。而且PSH在2Q18至1Q20都因為之前表現不佳自願減管理費，亦都唔係人人肯咁做，顯示Ackman還是一個有團火想做好表現的基金經理。

上次亦提到，PSH對自己投資組合的最大價值是PSH持股都是些優質舊經濟股，跟自己成手都係的科技股非常不同，可以達到平衡組合的作用，同時我亦相信可以有一個令人滿意的長期回報。PSH持股方面，Agilent/Starbucks/Restaurant Brands/Chipotle/Lowe's，都是穩打穩扎的股票。話雖如此，有好多睇落穩打穩扎的股票長遠計都可以好厲害，Chiptole肯定是其中之一，另一些我諗到的例子係Domino's Pizza (DPZ)及Costco (COST)，但呢類股票正常係唔會突然諗起佢地，亦無咩人係度推，係需要用時間研究揀出來，唔似互聯網公司一諗就諗到幾間或者好多SaaS股有大量KOL係度推。另外持股Hilton/Howard Hugh都是直接比新冠直接打擊，如果疫苗真係搞得掂隨時夾番上來。仲有2隻是Freddie Mac及Fannie Mae，Ackman有講過是高風險但有可能高回報的公司，我唔識美國按揭市場，但Fannie加Freddie只佔5%。最後一個持股係一個叫Pershing Square Tontine的公司，暫時只有個殼同一堆現金，係用來做所謂SPAC merger讓一間未上市公司快速上市的，PSH仍然在物色目標，Airbnb及Stripe有同PSH接觸過但最後傾唔成，大致原因係Airbnb果邊認為直接IPO比做SPAC merger好，Stripe是Ackman認為公司未夠成熟可以上市。

或者有人會話既然PSH咁透明話曬你聽揸咩點解要比錢人賺?直接抄功課就可以了，在大部份情況的確如此，特別PSH好少會調整組合。但今年3月一戰相信大家都有留意到，PSH用CDS在大跌前對沖了成個組合，NAV計差唔多跌都無跌過，仲係低位用對沖賺到的利潤加倉。在極端市況下有如此操作能力，本身已經對得住個表現費，更不要說現在PSH是折價出售。

2020年 8月個人組合小結

                    8月        年初至今      

組合            +7.5%    +39.8%       
SPY US      +7.0%      +9.1%     
盈富            +2.3%      -8.8%        
ACWI US    +6.0%      +4.3%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

8月市場續強，但組合貢獻出現分化，大股繼續強，港美皆有項貢獻，美股如AAPL、MSFT、MA，港股美團點評、藥明生物、康龍化成皆有重大貢獻。相對細股則拖累，包括一眾較小的軟件股如DDOG、AYX、SDGR等。歐股比較持平，但已經算跑輸了。

組合十大長倉持股

                               比重         
Pershing Square     15.1% 

Microsoft                 7.6%

藥明康德/生物         7.2% 

美團點評                6.3%

Apple                      5.4%

Takeaway.com/Delivery Hero 5.0%

MSCI                      5.0%

Amazon                  4.8%

Tesla                       4.7%

MercadoLibre          4.4%

組合持有29隻股票 

淨倉位 (長-短-現金) 為107%，槓杆部份是p-loan。

8月淨買入，但剔除PSH外是淨賣出，其實都無咩特別買賣，是比較無咩做的一個月。主要增持有MSFT、TSLA、NVDA、PSH以及新買入FSLY及MELI。PSH在上一篇已經提過，隨著疫苗似乎真的快要面世，組合需要一些舊經濟股令組合趨於平衡。MSFT出了業績後弱了一段時間故襯機增持。15%在PSH看似好集中，實不然，因為PSH本身係有10隻持股在裡頭，而且那些股票是跟本身成手科技股的組合完全不同類型的舊經濟股。

組合股票數目續減，主要是把一些信心不大，倉位細的股票清走，呢類股票，跌果陣唔敢加，升果時心思思想take profit，細細注又無咩意思。唔知買咩好時，分散注碼是合理做法，在組合中有一些其他股票越來越有信心時，則寧願清走呢類雞肋，加倉其他有信心的股票。組合目標是可以在一個不用日日睇實，不用經常交易的情況下取得滿意回報，故一定的分散化是必需的。分散化有2個層面，一個層面係持股數目多而散，另一層面係個別投資本身就係分散的業務，如PSH、SMT呢類close end fund本身就係一個有一定分散的投資組合。

8月是業績集中期，組合股票業績有好有壞，但整體上無特別大問題，故我仍然對前景感到樂觀。個市每升一段時間就會有人預測股災來臨，但我認為咁多股票業績超預期好難會大跌，最多震一震又等3個月出新一季業績又超預期又會夾番上去。個人一直認為一隻股票持續下跌其中一個好主要原因係業績持續令市場失望，如果業績持續強勢好難會大跌。經過8月業績期反而自己對手上持股更樂觀。當然，隨時可能有一些會令公司業績大幅改變的宏觀事件發生，要密切留意。

個人認為市場永遠是機會及風險並存，風險特別是中美關係會一直持續，但數碼化及低利率是一個超大的tailwind，個人認為自己的組合會震盪中上升，波動性唔會低，所以自己繼續fully invested，並用一個細的槓桿繼續落去。

潘興廣場

個人投資組合一直有個持股叫Pershing Square Holdings，自己曾經介紹過，是基金經理Bill Ackman的投資旗艦。Ackman係我其中一個最佩服的基金經理，他的訪問、shareholder letters我全部有睇，對他的投資理念算是比較理解，所以好放心投資Pershing Square。最近PSH每天都在回購，自己都跟進將PSH推到上組合最大持股。回購的原因好簡單，PSH股價相對資產淨值(NAV)有成30%折讓，是上市以來最高，原因不明，但Ackman就講過呢個咁大的折讓令PSH有一個好吸引的投資機會，就是直接回購。個NAV出現一定折讓係正常，因為PSH會收管理費同表現費，變相要將該基金的未來回報一部份分出來，但亦解釋不了這麼大的折讓，PSH上市後有一大段時間的折讓都只在單位數，但自Ackman從2015/16年Valeant一戰奶左野，個折讓就越來越大。我相信Ackman已經今時唔同往日，團隊已經更聚焦在投資分析而不再是activist的campaign，再加上Ackman都係聰明人，基金不斷回購大折讓股份本身就會慢慢推高個NAV，應可拉動股價上漲。

另外一個重要原因點解推到上最大持股是PSH比較聚焦舊經濟股，持股只有10隻，3月時disclose的都是舊經濟股如Hilton、Lowe's、Starbucks、Chipotle等。最近版塊輪動經常發生，有感需要添些舊經濟股給成手都係新經濟科技股的組合帶來更多平衡。但買舊經濟股係高難度動作，話明舊經濟，公司都唔會係好exciting的行業，唔同新經濟大勢所趨買一大籃子股票都可以有好回報，舊經濟對選股要求遠高於新經濟，問下呢2年玩港股的就明白了，所以我唔會不自量力自己在舊經濟選股。既然係咁咁不如outsource比一個回報理念同自己相似，而且有proven track record的人去投資這個領域，加上有咁大的NAV折讓而同時基金日日回購，個人認為幾適合自己的投資組合。

Datadog (DDOG US) 的一些看法

 Datadog是個人投資組合中的10大持股之一，因為個人組合的首要目的是在不用經常睇實及交易的情況下取得好的回報，10大持股好少有咁細隻的股票。Datadog是去年底才上市的，但咁啱我在去年中的AWS Hong Kong Summit就見到這間公司擺攤，果陣唔知係咩公司所以無行埋去，但就這Summit來說Datadog是一個很高tier的贊助商，令我留下了一定印象，上市不久就開始研究。其實網路上都有不少分析，有些甚至是行內人的分析，所以不詳細說了，但簡單講一段。

Datadog做的範圍是所謂的observability，再簡單少少叫monitoring。我不是IT專家，有錯請指正，最簡單理解你run個app或網頁其實係要時時監控住有無咩異常情況，會唔會有bots不停click你某條link，有無死機，你run個server都要睇住個CPU用量等等。好明顯一聽就係一個用戶面好廣，市場好大的一個領域。本身市場就有一些對手例如Splunk、New Relics，但都比較專注於某個細分領域，但監控本來就是一個比較需要有一個holistic view的一種需求，特別是企業上雲後可能一部份用量在雲、一部份在自己server等等，你用不同軟件監控不同的程序就好麻煩。Datadog不同之處就是將所有監控程序整合到單一的平台，方便用戶。

其他競爭對手都開始抄Datadog的方法，但Datadog快其他競爭對手好多，個差距其實已經拉開好遠。另外好重要是Datadog推出新產品的速度極高，可見管理層執行力之強。一些財務、增長數字不講了，很多人已經有講，好多人喜歡講咩net dollar expansion rate (NBER)、rule of 40等等，我對這些都極度同意，但這些都只是表像，好多時都要究其原因。我認為最重要3個維度，市場最終有幾大、商業模式、管理層執行力。市場唔夠大，呢一刻增長好快，可能過2,3年就開始飽和而放緩。商業模式，Datadog的對口經常是企業的developers，都係行內人知道自己做緊咩，反而唔需要好多客戶服務的員工hand holding咁服務幫客，成本結構肯定較理想，反而應專注在產品研發上。另一方面，一些比較大眾的軟件例如Salesforce，用家可能自己都唔熟電腦野，就需要好多客戶服務員工隨時為客戶解難。管理層執行力，老實講，做軟件好似好高科技，但其實呢個世界技術人才都唔少，點解係你呢?好多人覺得管理層執行力係一個noise，不應理會，但從Tesla同Google 2個極端例子已經好清楚，我極度唔同意管理層只是noise。Datadog 3個維度都非常優秀，更不要說監控產品係相對剛需。

Datadog前晚出了業績後就大跌，個人認為業績依然是非常優秀，但經濟唔好，唔多唔少都會有些客戶比較保守，加上今年已經升左好多，有profit taking唔出奇。但公司的實力依然不變，自己會繼續持有。但每人的風格不同，有些人會見業績勁但股價跌視為短期頂而應沽出，我唔反對這種看法，事實上我10年8年前仲係"炒"股票時都係有相似的系統。但而家不再出出入入了，而且分析番過去持股，大部份利潤真係坐出來，而投資路上有一些最大的錯誤都係無坐穩。出出入入最大的問題是可以睇少眼就失去重新入場的機會，而這個正是自己現在這階段好容易會犯的錯。

轉行5年 (中)

上回提到減左好多人工去左間細公司工作，工作內容係自己喜歡的，工作起來好有動力，但每日都過得提心弔膽。上回提到行業係好cutthroat，好多公司執笠炒人，當時的老闆要求好高而且係會炒人的，如果自己未累積到足夠經驗就比人炒左或者公司執笠，就真的完了。事實上，自己呢幾年都識唔少人在這行撈唔掂而轉行。所以自己每日都是戰鬥狀態，假日都不敢真的放鬆，一定不可以中途失敗。

另一方面的壓力是，自己一直有個儲蓄目標，每個月都要求有正現金流，人工低左當然要調低這儲蓄目標。但呢段時間生活過得唔容易，食餐飯貴少少都會覺得肉赤，去旅行更加唔好講了，同剛剛畢業果年的生活質素差左一截但都仲要儲少左錢。咁啱果期某富二代講左句年輕人去少d日本就買到樓，當年自己人工減到同一般大學畢業生差不多，體會到的係唔明白點解大家可以有錢去日本，去一轉日本基本上果個月就儲唔到錢，白做。儲蓄目標做成的節儉加上上面提到的壓力，雖然做野果時其實做得幾好，但放左工後成個人的狀態都唔好。大部份人係番工唔開心，收左工覺得好開心。我係調番轉，番工其實幾好玩，收左工要洗錢再望下銀行戶口就覺得唔開心，果陣自己心理狀態唔係咁好其實都難為了身邊的人。

這段時間除左學到在這行打滾的基礎知識外，最重要是磨練出自己鋼鐵般的意志，面對一些人有意無意的打擊，以及生活的確過得唔算好的現實，最後都要捱過去。我唔敢講自己真係捱過窮，屋企無咩錢但又未去到真係好窮讀書食飯都無錢，亦唔係暴富然後破產大起大落。但我發現貧富當然係某程度上係絕對標準，但真正影響心理的是相對標準。當時一齊畢業的同學大部份都有一份收入不錯的工作，睇住身邊朋友好安樂過(偽?)中產生活而自己係度捱，也算是非常唔容易的日子。更重要的是好多朋友在大公司的發展，至少未來6,7年都會好穩定無咩擔憂，而自己未來1年會點，條路仲行唔行到落去都唔知。

自己的新工作每日都要思考不同行業的趨勢及生意模式，累積到的知識反過來對投資股票是很有用的，但這段時期工作實在太忙，無時間處理個人投資。個人投資組合只揸了幾隻股如騰訊、Apple、維他奶、Nike，而且不是fully invested就處於一個冰封狀態。加上每月儲的錢不多，如是者做左1年半多少少，自己資產總值只提升了十幾%。

結果，在細公司做左1年半多少少，就見到一間同行在請人，而且是一間在亞洲區行內有一定認知度的外資中型公司，跟現在做的本地細公司完全不同。而準備離開而造成這個空缺的人，原來是自己識的。咁始終是中型外資，唔係話有人推就會請你，而事實自己CV報這種中型公司也未必夠其他人競爭。結果面試時請人的team head問我而家幾錢人工，佢反問我"that low?"，然後我話我由第一份工果個數cut下來搏個入行機會，果刻從佢的反應我覺得佢比我呢句話嚇窒左。

轉行5年 (上)

不經不覺原來已經轉行5年，也寫個文留為紀錄，如果5年後自己仍然無穿無爛可能會寫多個10年回望。

自己畢業前一個暑假在一家國際大公司做實習，未畢業就拿到聘書畢業後可轉做正職。人工比一般大學畢業生，以至大公司/銀行MT都要高出一截。工作內容不是自己最想做的，但自己出身清貧，連中產都算不上，一份人工非常不錯的國際大公司的工作是自己能往上流的確定性最高的路徑(至少當時係咁認為)，做了個暑假覺得還可以接受就決定去馬。

如是者做了一年就頂唔順，對工作興趣不大，更要命是完全唔覺得自己學了甚麼，而且已經預視到自己就算做多2年升多個grade，做的事其實都係差不多。做夠6,7年升夠2個grade，才有一些變化，但其實都不是自己想做的事情，而大部份人會在這個grade停住，再上的職位人數就會變得極少。所以大部份人都會一直浮浮沉沉唔會再有上升空間。好多人可能就咁等退休、搞下副業、或者去較細的公司以求升grade。

當時自己兩條腿走路，一方面好快就儲了一筆足夠去外國較好的校讀個master的錢，隨時就報學校。另一方面，一直都計劃轉行到自己想做的領域，這個領域，大公司極難入，自問以當時自己CV實在無本事(所以才有讀master的計劃)。細公司，唔洗講，人工不高(至少對junior來說)亦都不穩定，這個領域競爭極大，可以用cut throat來形容。

剛好當時有個在這領域做得不錯的細公司請人，咁啱我有位朋友同個老闆熟，果位朋友幫我推一推就轉行了，但代價是人工大減，一畢業就比好多人高一大截的優勢化為烏有，但我相信在這領域做得好的話，長遠收入唔會差過在本身的大公司一直做文員。雖然有這長遠的希望，父母及好多朋友都以為自己傻左，不停打擊我，支持自己的人一隻手數得曬。

物管的一些思考

物管是這兩年港股的明星板塊之一，行業備受資金追捧每隔一段時間就會有物管新股上市，自己曾經在碧桂園賺過錢，現時亦持有時代鄰里。襯這兩日無咁忙，連續出文，今次講下物管。

買物管個邏輯好多人都寫過，不講了，我反而想寫下一些反面的思考。好明顯我唔係睇淡行業，只是覺得有些概念是應該認清，萬一睇錯都知咩事出錯。

輕資產

一般來說輕資產是一件好事，但也不一定，重資產唔一定壞，雲IaaS好重資產。中學讀經濟都有講，一般來說有幾種生產要素: 土地(包括天然資源)、資本、人、企業家精神。通常如果某一個要素是輕，就會有另一個是重。好少話咩要素都唔洗就有一盤生意out of thin air咁走出來。物管是輕資產、重人力。個人認為另一邊公用事業是重資產、輕人力。其實無話重就一定唔好，係睇果個生產要素的成本，資本價格好低周街平錢時，其實重資產可以好好搵。人力資源不足成本高企的情況，你寧願做輕人力的生意，日本的情況就是人力資源不足。內地人口紅利開始消失，首當其衝是低端製造業，服務業依然有一定紅利存在。但也不得不提人力價格是始終上漲，外賣仔美團點評一樣有同樣問題，特別是大部份成本都在人力時，利潤率又咁低時，一定會有壓力。最後睇的是有無能力pass on個成本上升給消費者，下面我會提到提價這問題。

穩定確定性高

這個我好有保留，短期來講好似好穩定，是因為個項目簽左你做物管，業主就要定期比錢你，但呢個邏輯無考慮到份約唔係永久，業主唔滿意係可以踢你走，物管公司唔滿意個項目的利潤亦會自己退出。短期來講有合約保護係好穩定(但都會有人唔交錢)，長期來講係睇業主滿意度，業主好滿意你就可以定期加價抵銷上面講的人力資源成本問題，唔滿意的話可以踢你走，成個盤越縮越細都唔出奇。所以最重要係業主滿意度，公司文化有無果種服務精神，CEO開口埋口講的係短期做大個盤定係以業主滿意度為先。

為何有些公司大落後

有些公司一直都大落後，估值都比其他公司低。好多朋友都問過我這問題，估值比人低原因好簡單，好多股票落後同業都係因為增長確定性、持續性比較低造成。物管短期的增長確定性睇母公司實力(2869除外)，長期持續性睇業主滿意度，上面有提到。

有幾間落後的物管公司，母公司係邊個都唔係好講得出，講得出之後發現母公司的專注地域都是一些一般般的地區，母公司增長可以有幾持續都好難講，更何況個仔。有隻無母公司的叫中奧，過左幾年都毫無增長，就是因為無一個強大的媽媽扶佢一程。時代在港股內房都唔算大，連中型都算不上 (旭輝這種算中型)，但時代專注大灣區，個故事又唔同了，個人認為大陸地產都係專注長三角及大灣區較好。第二講業主滿意度，間間都話自己搵人做調查話滿意度高，最直接係睇肯唔肯交錢，但有些公司唔會講繳費率。有隻都幾落後叫藍光嘉寶，剛上市時繳費率先得果83%，2019年好少少叫做有88%，做得較好的如綠城、永升繳費率都穩在95%以上。物業管理利潤率好低，有十幾%都算唔錯，如果有十幾%業主直接唔交錢已經無錢可賺。

最後，成個股票市場都有十幾二十間物管公司，好明顯唔係一個好特別的商業模式，最後一定會有好多從大舞台中退場。

2020年 7月個人組合小結

                   7月        年初至今      
組合            +7.7%    +30.0%       
SPY US      +5.9%      +2.0%     
盈富            +1.5%      -10.9%        
ACWI US    +5.4%      -1.7%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

7月市場續強，組合不論港美歐，大股定細股都有貢獻。港股包括藥明兄弟、美團點評，美股AAPL、AMZN、MSCI，歐股Delivery Hero都有貢獻。

組合十大長倉持股

                               比重         
藥明康德/生物         7.2% 

Microsoft                 6.5%

Takeaway.com/Delivery Hero 5.5%
MSCI                      5.5%

美團點評                5.1%

Apple                      4.8%

Amazon                  4.8%

Datadog                 4.4%

Scottish Mortgage Trust 4.1%

Mastercard             3.8%

組合持有33隻股票 (包括短倉)

淨倉位 (長-短-現金) 為104%，槓杆部份是p-loan。

7月淨賣出，倉位繼續減少，目標倉位介0.9至1.2中間。組合十大繼續巨變，長期佔有頭10位的PYPL及ADBE都有減持。ADBE減持主要係覺得組合軟件股倉位過重，故將資源比多d細軟件股。減持PYPL但其實換入了SQ，對payment的倉位並未有變。另外加倉2隻歐洲外賣仔，DHER第二季業績已經證明外賣不止是大勢所趨，更是疫情避險股。另外，AMZN/AAPL 2天前的業績又證明了現在很多線上公司的基本面是真的強勁，唔係純粹低利率熱錢推股價上去咁簡單。疫情很明顯地出現第2,3,4,5波，可以肯定真的有疫苗之前無可能回復正常生活，個人認為現階段重新進入消費股(例如Luxury三巨頭)為時尚早，自己繼續重倉科技股。阿Q d講句，如果我地真係可以回復正常生活，消費股大爆升，科技股調頭跌而輸錢，我唔介意。

港股買入康龍化成及時代鄰里。康龍不用多介紹，藥明兄弟的同行，有機會寫下。物管股，自己之前在碧桂園服務賺過錢，講商業模式遠不能跟互聯網及軟件企業相提並論，但勝在極度剛需而且大陸增長空間廣闊，而且同科技股無咩相關性，在市場有機會大上大落下幫組合分散一下風險。自己因為唔係成日睇實，一星期最多trade一次，所以好少出出入入，組合的換手率對比其他個人投資者應算非常低，所以只能用一定程度的分散化確保組合穩定性。在唔洗日日睇實的情況下都可以做到相對穩定而令人滿意的回報才是個人組合最大目標。

組合股票數目大減，主要是把一些信心不大，倉位細的股票清走，呢類股票，跌果陣唔敢加，升果時心思思想take profit，細細注又無咩意思。在組合中有一些其他股票越來越有信心時，寧願清走呢類雞肋，加倉其他有信心的股票。

個人認為市場永遠是機會及風險並存，風險特別是中美關係會一直持續，但數碼化及低利率是一個超大的tailwind，個人認為自己的組合會震盪中上升，波動性唔會低，所以自己繼續fully invested，並用一個細的槓桿繼續落去。自己手上有p-loan的現金接近20%在手，另外IB在必要時仍然有leverage的空間。

藥明兄弟 (五)

講左幾次藥明兄弟，本來打算去到最後一篇才講藥明系的風險，但見現在中美關係越來越差，故現在指出我認為藥明系最大風險。

首先，要明白藥明這種離岸外包的商業模式是全球化的產物。最初起點是中國的醫藥技術人員成本只是美國的三份一甚至更低，但產出未必低好多，在壓倒性的性價比下，外包一些非核心工作給中國技術人員非常合乎經濟效益。這個商業模式其實有無中美關係摩擦都好都係非常敏感，外包的技術人員有機會知道一些歐美藥廠的機密資料，所以一開波這商業模式要跑通一定要有嚴格的資料/IP保密的程序，否則一開頭就無客信你比生意你。這亦都解釋了為何即使印度同樣是廉價技術人才的大國，但印度CRO暫時無能力跟中國競爭。印度是一個仿制藥大國，同時IP保密的紀錄差得恐怖，好多歐美大廠都唔信任亦唔會比生意印度。在這方面，藥明系核心團隊都在歐美大廠有多年經驗，創業接近20年來都無奶過野，係有非常良好紀錄的公司。

但話需如此，大家睇新聞都知美國經常指責中國某些人偷美國的資料/研究成果等等。如果中國某些公司或某些人做成害群之馬引美國打擊整個行業，有可能直接關停中國公司在美國的業務甚至唔比美國藥廠將工序外包比中國公司，這樣對整個CRO行業都是毀滅性打擊。事實上，美國早已有一些限制中國企業投資/收購美國的生物科技行業。

當然，我認為創新藥的IP保護跟華為/TikTok這類的性質不同。TikTok如果偷資料，是直接影響大眾利益，而且大眾係完全不知情。創新藥主要是藥廠利益，而CRO外包本身有無中美戰，其實永遠都有這方面的風險，藥廠本身就要自己決定有咩可以比CRO知，有咩唔可以，IP洩漏的風險管理本身就由藥廠把關。

另外，像藥明這種公司最終的目的就是令創新藥開發及製造成本更低更有效率，如果無事發生就砌佢地生豬肉，最後受害的是整個創新藥產業鏈，以及最後可以受惠於創新藥的病人。所以我認為暫時唔會有直接打擊，但亦不可不防。

Déjà vu 2

4月時提到市場有種似曾相識之感，認為"人人都喊經濟疲弱股市唔掂，但我認為結果都是一樣，持續增長創造更多盈利的公司在低息環境下繼續跑出"，當時個人組合表現YTD仍然潛水，結果3個月唔夠就彈番曬上來。

現時令我感似曾相識的是A股，A股我最驚就係散戶開始大叫牛市來臨，咩都leveraged狂炒，創業板指數基本上是直線式上升。融資融券餘額每日都升上去，散戶開始在網上問上市公司一些九唔搭八的問題，實有2015年大時代之感。

個人組合已減倉至現在大約100%倉位，幾乎沒有槓杆運作，唔知所謂牛市幾時爆，只能見步行步。

藥明兄弟 (四)

講左幾次藥明兄弟，就會有一個問題，到底應該買藥明康德定藥明生物。個人組合2隻都有，應該2隻覆蓋的科技都不同，要有齊2隻先可以覆蓋曬所有品種，反正2隻YTD表現差不多一樣。

中期故事性來說肯定是藥明生物較好，未來3年生物藥比較sexy應該無咩懸念，所以同好多朋友傾開佢地都覺得藥明康德無咁好。但藥明康德的業務線較廣，本身業務就更為成熟同穩健，而且小份子藥其實都有值得留意的sub-segment，例如多肽 (peptide)。Peptide的體積介乎大份子(生物藥)同傳統小份子中間，有機會補充兩者各自的缺點，是一個很有潛力的品種。日股的Peptidream (4587)就是幫大藥企做peptide方面的藥物發現，藥物康德在這方面都有部署，從藥物發現到商業化生產都有覆蓋。另外，今年藥明康德亦首次提到PROTAC (蛋白降解技術)，又是一個非常新興的科技，大家有興趣可以Google，不在此詳解。

另外，藥明康德的美國實驗室業務主要是所謂基因及細胞療法的CDMO，其實就同港股金斯瑞差不多。基因及細胞療法是比生物藥更新興，主要目標為更複雜的疾病，其中有很多是先天性疾病。這業務的潛力有機會變成下一隻藥明生物，當年藥明生物都只是舊藥明康德(在美國上市時，叫WX)的其中一個業務，是重新上市時才分拆出來。但當然，基因及細胞療法依然是極早期，可能是5年以外才會真正發展起來的業務。

個人認為未來至少3年藥明生物的增長及故事性都會較強，但藥明康德的某些業務有機會於未來5年可能某個時點進入拐點，屆時可能會變得比藥明生物更sexy。

個人對於藥明兄弟是極長線投資者，在藥明康德的倉位比藥明生物大。個人比較懶唔鍾意睇住個市炒來炒去，藥明康德業務線之廣完全是行業裡的航空母艦，就好似Microsoft在軟件業一樣，啱曬我呢類人，買完放埋一邊然後唔理。

2020年 6月個人組合小結

                   6月        年初至今      
組合            +10.8%    +20.7%       
SPY US      +1.8%      -3.7%     
盈富            +7.3%      -12.2%        
ACWI US    +2.9%      -6.7%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

6月市場大反彈，組合不論港美，大股定細股都有貢獻。港股包括藥明兄弟、美團點評，美股MSFT、AMZN、小如DDOG繼續貢獻。今年可謂近年上落最大的一年，3月的drawdown的確非常難捱，最後都係捱過去了。

組合十大長倉持股

                               比重         
藥明康德/生物         7.0% 

Microsoft                 7.0%
Paypal                    5.2%

美團點評                5.0%

MSCI                      5.2%

Amazon                  4.5%

Apple                      4.5%

Datadog                 4.4%

Adobe                    4.3%

Mastercard             4.0%

組合持有38隻股票 (包括短倉)

淨倉位 (長-短-現金) 為113%，槓杆部份用美元孖展。

6月淨賣出，倉位繼續減少，但其實主因組合上升帶來的表面去槓杆效應，實際上從風險管理角度已經接近頂，可動用的資源不太多。組合十大出現巨變，長期佔有頭3位的MSFT、V/MA、AMZN都有減持，其中Visa直接清倉，payment在組合中的大頭地位由Paypal取代。又係果句，唔係話佢地唔得，呢3隻連埋Apple一路都係自己愛股。只係組合可動用資源已接近到頂，只能持有一些upside最大的股票。在有限資源下，只能忍痛減持。組合新增大量SaaS公司，包括OKTA、CRWD、ZM、MDB，另外買入醫療股SDGR及音樂股SPOT。SPOT咁啱係大爆升之前買入，6月都對組合有一定貢獻。

現時息率之低史無前例，歷史上從未有一個咁適合買增長股的時期，個邏輯好簡單，息率低係因為全球增長困難，係咁困難的情況下都增長到的公司一定係受捧。理論d咁講，做個DCF就明白，把貼現率下調的話，受惠最大的是比較遠期的現金流。所以組合連愛股都要減持，大量增持像SaaS這種受惠數碼化的機會。

個人認為市場永遠是機會及風險並存，風險特別是中美關係會一直持續，但數碼化及低利率是一個超大的tailwind，個人認為自己的組合會震盪中上升，波動性唔會低，所以自己繼續fully invested，並用一個細的槓桿(目標大約於1.1)繼續落去。自己手上有p-loan的現金約10%在手，IB在必要時仍然有leverage的空間。

我真係一個外賣仔

最近個人組合繼去年買的美團點評後再添2隻外賣仔Takeaway.com及Delivery Hero，2隻都是以歐洲為總部的外賣公司。理由好簡單，外賣的滲透率仲係極低，就算好似美團咁上年做左90億單外賣，中國13億人，扣左一班應該唔會叫外賣的例如細路或者好老的老人(Takeaway.com就將16歲以上人口當成目標顧客)我當真正市場有8億人，都係平均每人全年叫左11單外賣，但一年365日一日有2餐有機會叫到外賣(我當無人會早餐叫外賣)，每人一年都有730餐飯可能會需要叫外賣，未計部份人有下午茶同宵夜需求。歐洲的故事仲多左一層，就係好多人仲係打電話叫外賣，用App做的滲透率仍然是低。Takeaway.com估計係佢地核心市場，大部份的滲透率都只有十幾%，仲有超過8成目標人口係未用，同其他互聯網公司一樣，我相信疫情係一個催化劑令更多人用外賣。

另一方面，Delivery Hero都開始學美團，既然咁多外賣人員，點解只係用佢地送餐呢?可以用埋佢地送埋其他物品。另一方面都可以幫餐廳服務，例如幫餐廳做一些數字化的解決方案等等。基本上佢地除左係外賣仔，仲係用科技幫餐廳提升效率的科技公司。

咁Takeaway.com、Delivery Hero同Grubhub有咩分別呢? Grubhub主要做美國市場，美國市場打到飛起，Grubhub、UBER、Doordash都差不多規模，大家仲係鬥燒錢階段。相反Takeaway.com及Delivery Hero各自在大部份市場已經做到明顯地最大，Takeaway.com主要做歐洲幾個國家，Delivery Hero大好多，一共在42個國家而36個當中已經是領導者，而2間公司都曾經果斷退出做唔到領導者的市場。基本上2間公司的想法都是先勝而後求戰，先做左當仁不讓的領導者再慢慢做深個市場，賺錢只係時間問題。而且佢地營運的市場，每個獨立咁睇都唔係大市場，Takeaway.com最大係德國，Delivery Hero最大係邊個真係講唔出。小市場的好處係咩呢? 當有一個明顯的領導者出現，外來人就無咩動力去燒錢搶。如果市場小如香港，假如有一日Food Panda (Delivery Hero)明顯地贏左，新競爭對手再入仲有咩意思呢? 但巨型市場如美國就隨時有人肯去搶，因為potential upside夠大，好多競爭對手肯搏一搏。

2020年 5月個人組合小結

                   5月        年初至今      
組合            +9.9%      +8.9%       
SPY US      +4.8%      -5.3%     
盈富            -6.3%        -18.2%        
ACWI US    +5.1%      -9.3%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

5月市場大反彈，PYPL繼續成為主力，另外美團、DDOG亦大爆發。5月其實有段時間都非常波動，但自己反應比較遲緩所以從來無嘗試出出入入，都靠一個比較穩定但唔算高的槓杆及選股化解。美團點評及藥明兄弟就係其中例子，在5月港股大跌力保不失。

組合十大長倉持股

                               比重         
Microsoft                8.8%
Visa/Mastercard     8.6%

藥明康德/生物         6.3% 
Amazon                  6.1%
MSCI                      5.7%

Apple                      5.4%

Paypal                    5.2%

美團點評                4.7%

Adobe                    4.2%
Pershing Square    4.1%



組合持有35隻股票 (包括短倉)

淨倉位 (長-短-現金) 為116%，槓杆部份用美元孖展。

5月買賣接近平手，倉位看似116%比4月減左唔少，但其實因組合上升帶來的表面去槓杆效應，實際上從風險管理角度已經到頂，唔可以再有淨買入的情況出現。

5月有一些減持，另外清倉了一些股票如LVMH、EL、一些REITs。唔係話佢地唔得，LVMH一路都係自己愛股之一。只係組合可動用資源已到頂，只能持有一些最好的股票，上述幾隻野，穩陣有餘但上升空間不足。在有限資源下，連其中愛股Apple都要忍痛減持一些，轉向upside比較大的股票上。

5月新增的股票有ASML、FB、MKTX、Takeaway.com、DeliveryHero。Takeaway.com及DeliveryHero都做外賣，外賣是一個有趣的行業，有空會寫一下。

收服今年失地

捱足差唔多3個月千辛萬苦截至5月7日年初至今+0.1%，收服番失地。今年過程特別難捱，故立post作紀錄。

幾日前先話睇市況應該又要捱，果頭就收復失地，足見自己睇市能力之低。

今年都係靠主力科技股支撐，消費股例如LVMH、Estee Lauder仍然幾受傷。另外3月的forced selling造成4-5%的永久損失。

今個月最勁的PayPal其實曾經諗過放棄，但最後都一直持有。睇番轉頭自己都揸過唔少股票有一定profit就走左，包括台積電(2018年年中take profit)、ASML、ATVI、NFLX。如此好公司，又是世界大勢所趨，其實真係唔應該輕言放棄。

另外，要提醒自己組合槓桿已到頂，不能再加注，否則再來一鑊大跌就好快捱唔住，要買野就要沽野作交換。

2020年 4月個人組合小結

                   4月        年初至今      
組合            +16.7%      -1.6%       
SPY US      +12.7%      -9.6%     
盈富            +3.8%        -12.7%        
ACWI US    +9.8%      -13.7%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

4月市場大反彈，個別股票如MSCI、PYPL差唔多爆頂。好在從來無搞石油相關，主要係唔識，唔識的我唔理佢跌成點都唔會走埋去搏，一係就買期權size，輸曬就由得佢。基本上手上所有持股唔敢講每隻都熟，但基本上個故事係點都是明白的。4月公司出bonus，加上組合今年已經差唔多無蝕錢，個人淨資產(已直接把所有p-loan的未來利息及本金全部扣除)在4月底已經高過1月底的月末水平，破左高位。但這情況只維持了短暫一日，睇市況應該又要捱。當然，個人資產真正高位其實係2月中，但其實每個月睇住已經好密，每日都計住錢多左定少左其實會人都癲。

組合十大長倉持股

                               比重         
Microsoft                9.9%
Visa/Mastercard     9.0% 
Apple                      7.4%
Amazon                  7.1%
藥明康德/生物         7.1%
MSCI                      6.6%
Alphabet                 5.2%
Paypal                    4.7%
Adobe                    4.5%
LVMH                     4.4%



組合持有37隻股票 (包括短倉)

淨倉位 (長-短-現金) 為127%，槓杆部份用美元孖展。
另外借左p-loan有大約10%備用現金。

4月淨買入，基本上細注分散買入左一些比較高風險，當期權咁買的股票，例如藥股百濟神州、基石藥業、中生製藥，比較細的SaaS股PAYC及AYX。另外買入了Disney及SMT (英國上市的Scottish Mortgage Trust)，平了HYG的淡倉及沽清陌陌。

個人策略不變，繼續在自己看好的企業fully invested，但有一定程度上的調整，主要是認為人的生活習慣將有永久性的改變。

經過今次震盪，都有反思過關於market timing的策略，主要是現時組合槓杆部份始終是借貸，波動管理上應有一定的控制。所以我打算未來keep住至少95%配置，這95%應該係鐵打不動。但槓桿部份有必要更加靈活，在有需要時要沽野降低槓桿避免爆倉而被逼在錯的時候沽野的風險。
自己對於在股票的配置上保持至少95%的原因有二。

一、自己犯過唔少次market timing的錯誤，現金係越來越唔值錢，股市長線係升，自己market timing能力有限，出出入入贏面不大。另外，股票就係一盤生意，我把資金投資在如Microsoft這樣的生意，其實比起自己在股市"fing"來"fing"去更安心。

二、自己唔係時時睇住個市，寫篇油爆的文其實都慢其他blogger幾日，好多blogger當時可謂real time即時睇住期油變負，其實果時我已瞓左無睇。工作壓力本身都唔細，有時都已經會因工作瞓得唔好。自己最唔想係比個人投資影響工作表現，始終事業仍算增長期，自己最想做的正是在所處行業有一番作為。出出入入其實好影響心情，甚至失眠，再加上第一點，個人認為得不償失。

現時唯一一個令我賣股票至低於95%的原因是買樓上車，又係果句，自己可買可不買。有位前輩曾經同我講有層樓才可安居樂業，但自己心裡有種恐懼，實在不敢去安居樂業，有機會再分享。

Déjà vu

Déjà vu是一句法文，根據維基百科解釋Déjà vu is the feeling that one has lived through the present situation before，簡而言之係似曾相識之意，但更多時候指一件事明明無經歷過卻有似曾相識之感。現在市場開始唔係驚疫情搞唔掂，而係見到疫情在多國開始緩和而轉去驚疫情即使大致搞掂但經濟會弱一段時間。自己從來無見過如此大規模的公共衞生危機，呢種危機後的憂慮係非常合理，但同時勾起我的sense of déjà vu。

自己中學開始買股票，2008年金融海嘯輸到傻，但果個時候無係低位cut loss (高中準備高考壓力大邊有時間心機搞咁多野，都係buy and hold)，反而安然渡過。但一件事我好記得係2009年後長達以年計的時間不停有人話美國/全球經濟弱，美股唔應該升等等，事後結果大家有眼睇。

當年同今日最大不同點有二，一是今次是公共衞生危機，令連普通經濟活動都不能正常運作，個人認為就算疫情過去但一日未有解藥或疫苗，好難完全回到以前的生活形式，特別是business travel，個人對酒店股興趣不大。二是當年中國及新興市場其實有段時間拉動全球，仲記得當年有段時間個個都買咩新興市場基金、商品、黃金基金等，直到2013年美元開始大升，高位入果d人應該underperform(或輸)到反眼。

但我認為有關投資的基本原則並未有變，當年低息原因是經濟弱，的確係有唔少公司多年無咩增長，但又有一堆公司係經濟弱的環境持續增長，過去10年的大牛股都是這種持續增長的企業。遠的唔講，講近的，自己當年都一直持有的領展及長建，長建自己2015年已沽，領展則去年11月已沽。領展年年加租唔洗多講，長建都不停做deal增長公司的盈利能力，但倶往矣。我似曾相識的是人人都喊經濟疲弱股市唔掂，但我認為結果都是一樣，持續增長創造更多盈利的公司在低息環境下繼續跑出，這也是自己現在以至未來的方針。

無槓杆齋long都會爆煲

紐約期油5月歷史性出現負數，我瞓左無睇，無緣見證歷史，倉中亦完全無同油直接有關的股票。3月初有朋友問油撈唔撈得，當時佢講左幾隻買期油的ETF，我對呢類玩期貨的ETF好反感，一來有好多隱藏費用，最記得曾經有朋友長揸VIXY，VIX多年處於低位，以為只會升唔會跌，但隻ETF不停roll期貨再加管理費就把NAV食到無曬。二來就算炒一轉，股市有好多股票背後實實在在賺錢的生意都可供炒一轉，無謂搞到咁複雜。

關於期油變負，Yan兄的blog文 (廢中雜談) 中解釋已足夠充份，今次係一件技術性事件。結果好多人無槓杆齋long都會爆煲，真係第一次聽。側面睇亦係一件貨物需求少到無人想要但要錢去儲存，貼錢都要送走佢，情況有d似搬屋時的大件垃圾。事實上所有商品都有如此特性，包括黃金，都是所謂negative carry，無息之餘仲要比錢去存。個人對商品興趣有限，大學果陣都會炒2野實金ETF，而家做野邊得閒炒出炒入。

長揸的話，個人對黃金有非常矛盾的看法，一方面個人認為黃金只係一舊金屬，毫無生產力，同一些有生產力的企業完全不可比。試想如果全世界d錢去曬買金個世界會變成點，藥明生物配股集資起廠無人買，AJBU配股做收購又無人接，匯豐要供股集資無人供。投資唔係投去提升生產力的項目，個個去曬買金以防爆煲的話個經濟仲點發展?

另一方面，個世界越來越癲，銀紙狂印，貨幣系統爆煲唔係無可能。個人認為真真正正創造價值的實業的價值並不拘泥於貨幣系統，無論個購買力用咩貨幣去計價，人總會繼續買Microsoft的服務，買Tesla的車。話雖如此，貨幣系統爆起煲來股票短期內都係會重傷，最直接唔洗諗咁多真係揸金，至少每個人都咁諗咁金就有佢的重要性。

個人組合沒有黃金
定期check: 現時個人組合IB margin call水位 - 現價下跌7成半

藥明兄弟 (三)

上次講藥明兄弟講左一大堆術語，又臨床前、臨床服務、製造唔同環節又唔同競爭對手，所以要了解兩兄弟要先認識以上大概。

首先，造一隻創新藥出來由零開始要10年8年時間，中間環節極多，但大約可以分為臨床前研究、臨床研究、商業化製造，去到商業化製造即是隻藥已經獲批，可以正式上市。

臨床前研究是最開頭的環節，由最開頭的所謂藥物發現到申請進入臨床研究為止。藥物發現可以簡單地解釋為尋找最適合用的分子去做某隻藥。以上次提到的PD-1為例，你知道左原來抑制PD-1蛋白係一個有機會可行的辦法，但你都要搵一個可以完成呢個任務的分子。搵到之後就要進入臨床前的測試，例如測試分子的特性、毒性等等，有一定數據支持才可以進入臨床試驗，即是用人去做試驗。臨床前研究這個過程極度複雜，都要用3、4年時間才可以進入臨床試驗階段。藥明康德十幾年前主要係做臨床前研究起家，慢慢增強自身能力才擴展到其他業務。

另外，港股的方達及美股的Charles River都比較專注臨床前，個人不太喜歡方達，一來方達大股東是A股的泰格，泰格是臨床服務方面的強者。2者有業務互補但亦代表方達向臨床服務方面擴展的空間有限，總不能跟大股東爭食吧。二來方達在美國業務應可穩定增長，但在中國的業務大部份是仿製藥，個人覺得仿製藥的生物等效性研究呢條水食多幾年就無，最後都要向創新藥轉型。藥明康德就主要做創新藥，仿製藥的項目極少，賽道上比方達好太多。
反而另一港股(亦有A股)康龍化成我還會多留意，有10年前藥明康德的影子，策略上亦是一樣，有機會成為另一個藥明康德。

個人持有藥明康德所以我是biased的，沒有持有康龍化成、方達及Charles River。純粹個人意見，不是投資建議。

2020年 3月個人組合小結

                   3月        年初至今      
組合            -13.7%      -15.7%       
SPY US      -12.9%      -19.8%     
盈富            -9.8%        -16.2%        
ACWI US    -13.9%      -21.4%       
(ETF表現用Bloomberg提供的總回報，是假設了股息再投資，並不代表個人投資者的真實回報)

3月市場血洗股債匯商品，基本上全部都死都無咩好講。有個別股票無跌例如AMZN、ILMN。
組合表現計埋p-loan利息。因為被迫減槓桿而做的forced selling造成的永久損失為4.5%。

組合十大長倉持股

                               比重         
Microsoft                10.3%
Visa/Mastercard     9.3% 
Apple                      7.6%
藥明康德/生物         7.1%
MSCI                      6.9%
Amazon                  6.6%
Alphabet                 5.3%
LVMH                     5.1%
Adobe                    4.8%
Pershing Square    4.4%


組合持有31隻股票 (包括短倉)

淨倉位 (長-短-現金) 為114%，槓杆部份用美元孖展。
另外借左p-loan有大約20%備用現金。
Top 10做左個改動是把藥明康德及藥明生物當成一體咁睇。

3月淨賣出，係第一日血洗之後果日反彈沽左Micron、Starbucks、WIX，沽空了HYG作對沖。果下以為已經安全，點知繼續大跌，近低位沽多2隻無防守力的所謂高息REIT以保住唔會被call孖展。另外加倉MSFT、MA、LVMH、買入微量Datadog及物管股碧桂園服務。物管股來講，個人覺得永升、雅生活、保利、碧桂園服務都非常不錯，自己則買最大果隻算。所以其實一手買左一些，另一手沽野，真正減倉並不多。

個巿恐慌完一輪又好似無野，唔識，唔會估，反正自己本身都已經keep住fully invested，3月減倉只是減了margin槓桿，所以就算真係錯過了大底我都無咩話揼唔揼心。基本上是堅守原有計劃，keep住接近fully invested，減IB孖展、用p-loan取代IB部份孖展，堅守核心持股。3月係有斬野有損傷，但組合基本上是保持了大約原有隊形，並無大變。既然長遠目標係儲優質資產，個人認為被短期因素打散成個組合而被迫返回原點是大忌，所以捱左2野斬左少少就繼續堅持原有隊形。

自己自從年頭加左槓桿後就開始加入一些高息股，實質上是偏離自己投資高質量增長股的初心，結果3個月內高息股就爆煲令自己意識到回歸根本。

自己現有的彈藥就是p-loan分60個月還，APR約3.5%。個人現在是極慢加倉，暫時的速度是預左用6-9個月去平均買入，除非疫情真的確定解決才大力出手。雖然届時肯定個市已經升番上去，但個人認為就算個市升番大半才入市，未來3-5年可以贏過利息費用的機會都極大。

襯機重整組合

最近股市大上大落，自從把IB margin槓桿減到暫時非常安全水平後(從現價要再跌5成才會call margin)就沒有再加/減倉位。事實上，上次的p-loan到手後是有一定的現金可以部署反擊，但個人仍然不會太進取，這次危機與2008年金融危機或2011年歐債危機不同。當時2個危機其實深不見底，大量家庭/企業的balance sheet嚴重受損，站在果個時點睇其實係睇唔到幾時可以復甦，所謂的拐點係睇唔清的。

而現在的情況是一個疫症，假設唔會演變成大量破產的金融債務危機，拐點理應是很明顯的，疫情開始舒緩，然後最後解決的話，可以肯定經濟係會極速反彈。咁我寧願錯過最早的拐點，等睇到件事可以順利解決才快速跟進，慢慢買唔係唔得，但歐美唔知拖幾耐最後都係泥牛入海。加上自己本身都是fully invest，其實就唔急於再加倉。

這段時間我做的是襯機優化組合，自己一直以來的重點是增長股，都是賽道非常好的公司。最重要是公司本身的賽道、良好的商業模式、在行業中的競爭優勢、管理層的track record，同佢地派幾多息無關係。但自從用了一點槓桿後就加了所謂傳統認為防守性高的股票例如高息股/REIT。但從今次股災來看，這些所謂防守股毫無防守力可言，可以歸咎於過去太長時間市場太迷信低息要買資產 (包括最近重傷的全球最大對沖基金Bridgewater)，我聽番來係d REITs有大量私人銀行的客戶margin左好多去買，結果跌起上來爭住斬。既然防守股無防守力，不如沽曬d防守股，回歸本來的焦點，集中火力於真的最好最有前景的企業，寧願將槓桿降低算。

真要部署反擊，有好多朋友話撈旅遊股，我唔同意。現在疫情各國互相指責，最壞情況係出現種族大歧視。如果有大歧視情況出現，則可能亞洲人去歐洲會比人打(或者調番轉)，旅遊需要更長時間才可以復甦。

槓桿、債務與股災

市場股災持續，好在星期一、二及時作出調整同撲水，否則應該離margin call只有半步距離。星期一果陣所謂的3成水位其實不撼一擊。昨晚大家沽到無野好沽連金同美債都要沽番轉頭，完全是一個流動性危機。

上次借的3.5% 60個月分期p-loan到手，開始把桿杆從IB margin轉移到p-loan上。個人極不願意在如此波動市況take timing risk，即是現在沽了然後再等低點買回，因為根本無得估，可能跌完今晚就低位波動但唔再大跌，亦可能繼續插，唔知。所以我做法是一邊在銀行買一邊在IB沽同一隻股票，間接地把倉位從IB移入銀行，減低IB槓桿，但股票倉位不減。點解唔直接將錢打入IB算?個人對IB佔整副身家的exposure有個限制，一來IB唔方便，唔似銀行咁沽完settle左d錢可以即用，二來任何金融機構都有爆煲風險，即使是HSBC我也不會整副身家存入去。所以寧願比多少少交易費用去限制這種風險。今次教訓係凡事都要留d水位，如果唔係本身槓桿唔算高，而且緊急地撲到個terms算唔錯的p-loan，否則真的直接被抬出場。

另一方面是審視組合中重資產高桿杆的企業，大規模的經濟活動停頓代表實體經濟的資金流動都會大幅放緩，隨時有一堆企業會缺氧，當然各國央行已經很快介入，但不可否認現在有債的企業會非常脆弱。自己襯星期二反彈沽空了HYG，覺得高息債就算反彈upside都不大，但真的是大規模危機的話，從ETF本身流動性角度或者基本面角度，基本上是死硬。

另一方面，其實每個人都有債務，即係無爭人錢都要食飯同住，都係一種liability。所以現在大家最重要真的是保住份工同現金流，否則真係玩完。

好多大陸的上市公司都話今次疫情係對自身的壓力測試。我認為今次亦是對全球企業及不同投資策略的壓力測試，過往好多平穩上升結果吸引大量桿杆資金追逐的一野就爆左。個人覺得持有股票就是持有那盤生意，最緊要是那盤生意能否繼續生存，而家反正咩都狂插，反而有利大家審視組合上的生意，把脆弱的踢走，換入有能力抗壓的生意。某d優質生意真係我死佢地都未死，自己會繼續持有。

撲水及重整

近排股市大跌，自己的組合當然也大跌。最大問題是我的組合是槓杆的，雖然總槓杆只有1.2-1.3，但所有槓桿是用IB做而自己不是所有錢放IB，所以IB一直是1.7-1.8。但組合連續幾日大跌IB槓桿就升到2.0，昨晚美股跌停果段時間檢視自己的IB孖展，由跌停個位再跌多3成就要call margin。

自己只好斬左d非核心股，但問題是放係IB都大部份是重倉股，願意落手斬的本身就唔多，斬完都只係幫到少少。結果成晚諗點撲水過錢去IB去減槓桿，咁啱用開間銀行比3.5% 60個月還款，自己都借定，但d cash都要幾日先入到去我戶口。自己今朝就將僅有的現金也放到IB，朝早見美期還是不穩定，眼見再來多5日好似昨晚的大跌就要call margin，問埋朋友借錢去支撐。人生第一次係感到現金不夠要周圍撲水，還好美期已轉穩，銀行貸款到手就可把槓桿減到極到安全水平。

但這次教訓令我明白到本身的槓桿結構有好大問題。其一是IB的桿槓有點偏高，普通市場調整不難捱，但股災式下跌的確有差點爆的風險。其二是自己借的都是日圓、歐羅，在risk off時他們多數會升，變左我是double了自己的風險，現在回看，同美金比個funding cost 差左1.6-1.7%但爆起上來果種風險其實個人覺得唔值得冒。

未來唯有考慮除IB孖展外尋找其他funding cost，如低息p loan(如咁啱有)，放多點錢落IB減低IB槓桿以及注意外匯風險。

藥明兄弟 (二)

上次講藥明兄弟講左一大堆術語，又小份子又生物藥，唔同領域又唔同競爭對手，所以要了解兩兄弟要先認識以上大概。

首先，小分子藥即是用化學合成做出來的藥，結構比較簡單而技術上亦比較成熟。生物藥分子比化學藥大N倍，結構複雜，製造技術上亦難很多。現在其中兩款最出名的抗癌藥Merck的Keytruda及BMS的Opdivo都是生物藥。咁點解要搞生物藥呢?簡單講每個病都有個發病機制而每個藥都有一個機制去抑制呢d發病的機制去治病，有某些機制要用到生物藥。即如Keytruda及Opdivo都是所謂PD-1抑制劑，就是有種叫用來阻斷一種叫PD-1的蛋白質。不過呢類專業知識與其由我浪費時間打出來，有興趣的blog友可以直接去有關方面的網站了解一下。總之現在生物藥是現在藥業其中一個大方向，很多國內大藥企如恒瑞、百濟神州都在研究。因為生物藥製造難度高很多，所以藥明生物的對手也比藥明康德少很多。而且生物藥前景比小分子藥好，所以藥明生物的增速及估值亦比藥明康德快。

但藥明康德亦不是省油的燈，雖然小分子藥前景不及生物藥，但始終全球藥企增加外包是大勢所趨，所以同樣受惠。另外藥明康德還有一個長遠的增長動力就是基因/細胞療法(gene/cell therapy)，這個比生物藥更前沿的療法大約就是植入含有某種基因的載體直接把某種DNA放進體內。可能有些blog友都聽過CAR-T療法，港股的金斯瑞就是做這方面的業務。

醫藥研究行業涉及大量前沿技術，是一個3方面密集行業 - 人才、資本、科技三者缺一不可，這種特性決定了規模大的龍頭優勢極之巨大。有另一如此特性的是半導體製造業，台積電也是一間基本上除非有完全顛覆性的技術把現有計算機半導體完全推翻，否則基本上撼動不了台積電的地位。個人認為藥明兄弟至少在國內是一個這樣的存在，但國外一些優秀的競爭者技術一樣強大，要了解當中的情況就要講到藥物研發整個流程及價值鏈。